Quin impacte té la tender offer de Prog Holdings en el valor de l’acció?

El divendres 26 de novembre Prog Holdings va anunciar el tancament d’una operació de finançament de 600 milions de dòlars. Una part d’aquest import anirà dirigit a la tender offer en marxa per a la recompra d’accions. L’objectiu de la seva direcció és animar la cotització, aprofitant l’excés de caixa i incorporant una mica de palanquejament. Segons ells, es tracta d’una pura decisió estratègica d’asset allocation.

Vaig comprar accions per a la meva cartera el 18 de desembre de 2020. Poc després de la operació corporativa de separació de Aaron Corporation. Des de llavors, la inversió sempre ha registrat pèrdues i actualment acumula un -14%.

Vols rebre totes les novetats de The Money Glory?

Aaron Corporation (abans Aaron Holdings) és una empresa dels Estats Units amb una llarga llista d’establiments que lloguen diferents productes a empreses i a individuals. La oferta és llarga: des de mobles d’oficina, ordinadors, fins a productes de luxe. Amb el anys, Aaron es va fer gran a través d’adquisicions corporatives, entre aquestes Progressive Leasing i el segment de sistemes de pagament Vive.

L’any 2020 Aaron Holdings va aprovar convertir-se en l’actual companyia Aaron Corporation i l’estructura de l’antiga cotitzada se la van quedar les activitats de Progressive Leasing i Vive, sota el paraigües de Prog Holdings.

Progressive Leasing no compta amb una cadena d’establiments físics. Sinó que té diferents partnerships amb grans cadenes comercials. Aquestes ofereixen la possibilitat de lloguer (i futura compra) als seus clients, mitjançant Progressive. Aquesta empresa compra el producte, l’incorpora al seu inventari i el lloga al consumidor que l’ha sol·licitat. També se’n cuida d’administrar i percebre les quotes de lloguer mensuals. A més de fer els tràmits, si hi ha la possibilitat de vendre el producte arrendat després d’un període de temps determinat.

Quan Aaron Corporation va anunciar la separació, l’atractiu principal de Prog Holdings era l’alta rendibilitat de les seves inversions. Ja que no compta amb capital físic, sinó que el seu negoci principal és intangible i es basa en la gestió d’inventaris. Al contrari d’Aaron, que té una alta despesa en la xarxa d’establiments.

La tender offer de Prog Holdings

Des de la separació, la proposta de Prog Holdings no ha entusiasmat als inversors. És un spin-off que ha sortit una mica granota. Tampoc hi ha ajudat l’evolució del seu negoci: durant els últims trimestres els ingressos han disminuït i l’evolució del número de consumidors actius ha sigut bastant erràtica. No obstant, sempre ha registrat beneficis. A més d’estar sanejada financerament. Al tercer trimestre de 2021, comptava amb efectiu 128,79 milions de dòlars, comparat amb 76 milions de dòlars de deute.

Coincidint amb la presentació de resultats del tercer trimestre, la direcció de Prog Holdings va anunciar l’augment del programa de recompra d’accions. En aquest escenari, la companyia va llençar una tender offer per adquirir fins a 425 milions de dòlars en accions. A més d’utilitzar les reserves de caixa, també utilitzaria l’endeutament per acabar de pagar les accions pròpies.

Tradicionalment, recomprar accions és atractiu pel mercat. Com explica William N. Thorndike, Jr. a el llibre “The Outsiders”, és un instrument que han utilitzat els grans gestors per incrementar el valor de les accions, invertint en la pròpia companyia.

No obstant, en el cas de Prog Holdings sembla un moviment en fals. Sobretot perquè en els últims trimestres, tant els ingressos, com el número d’usuaris i els beneficis han anat a la baixa. Per tant, els recursos haurien d’anar dirigits a millorar el negoci.

En canvi, Prog Holdings intenta millorar la cotització a través d’un “efecte tècnic”. Per això també s’ha servit de 600 milions de dòlars a un cost d’un 6% d’interès anual. Aquesta decisió potser dóna una millor imatge de la capitalització de la companyia, però no té cap efecte en el enterprise value.

Això es veu a la següent taula, on s’expliquen els principals canvis en el balanç i en el preu de la companyia:

A 30 de setembre de 2021, abans de la tender offer, Prog Holdings tenia un deute negatiu de 52,73 milions d’euros. Aquesta era la diferència entre el deute financer i l’efectiu. Agafant de preu de referència 47 dòlars, que és el promig al que es paga la tender offer, la capitalització era de 3.163 milions de dòlars. Però, descomptant el deute net, el enterprise value era de 3.111,27 milions de dòlars.

Per executar la tender offer, Prog Holdings s’ha servit de 600 milions de deute, que se sumaran al balanç a la partida d’efectiu i en el deute financer. No obstant, 425 milions de dòlars d’efectiu també sortiran per recomprar accions. Amb aquesta inversió, aproximadament 9 milions de títols passaran a les mans de l’empresa i 58,28 milions restaran en circulació.

A partir d’aquests canvis, en la fase “Post-tender Offer” l’empresa capitalitzarà aproximadament 2.738,97 milions de dòlars. Això representa una disminució significativa respecte la situació de la companyia en la fase “Pre-Tender Offer”. Suposo que és la millora que vol ensenyar la direcció. Però, en canvi, si sumem el deute financer net de 372,28 milions de dòlars, el enterprise value es mantén en 3.111,25 milions de dòlars. Com si la operació de recompra d’accions no hagués tingut cap efecte.

Respecte el compte de resultats, aquesta tender offer empitjora la imatge de la companyia. Prog Holdings haurà de dedicar 9 milions de dòlars a pagar els interessos del préstec. Això disminueix els beneficis per acció. Tenint en compte que el enteprise value de la companyia es manté en el mateix nivell, la tender offer acaba tenint un efecte negatiu en els múltiples de la cotització.

Si hagués de donar unes conclusions a aquesta maniobra, em preguntaria quines són les opcions de la directiva per aprofitar l’excés de diners. En algunes ocasions, com el cas de Tribune Media, negocis sense bons resultats aproven la distribució d’un dividend extraordinari. En altres entorns, les empreses es llencen a l’adquisició indiscriminada de mals negocis. Cotitzades com Altia han estat diferents exercicis seguits amb excedents de tresoreria, simplement esperant una oportunitat per gastar.

Pel que fa Prog Holding, em dóna la impressió que la intenció ha sigut inflar el preu a curt termini, amb una operació que ha deteriorat els comptes i que no era gens necessària.

This post is also available in: Castellà

L'adreça electrònica no es publicarà.

You may use these HTML tags and attributes: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <s> <strike> <strong>

Copyright © 2014. Created by Meks. Powered by WordPress.