The Money Glory http://www.themoneyglory.com Blog sobre inversions i borsa Thu, 09 Jul 2020 17:36:14 +0000 ca hourly 1 https://wordpress.org/?v=5.4.2 32913437 New Residential, una nova inversió en el mercat hipotecari http://www.themoneyglory.com/2020/07/09/new-residential-una-nova-inversio-en-el-mercat-hipotecari/ http://www.themoneyglory.com/2020/07/09/new-residential-una-nova-inversio-en-el-mercat-hipotecari/#respond Thu, 09 Jul 2020 16:58:29 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51887 New Residential és la meva última inversió i una incursió al sector financer, que feia temps que tenia oblidat. Els motius per evitar les entitats financeres (bancs, REITs, assegurances…) són les seves característiques diferents a la resta de negocis. Els estats financers d’aquest grup d’empreses no tenen res a veure amb altres sectors i els […]

L'entrada New Residential, una nova inversió en el mercat hipotecari ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
New Residential és la meva última inversió i una incursió al sector financer, que feia temps que tenia oblidat. Els motius per evitar les entitats financeres (bancs, REITs, assegurances…) són les seves característiques diferents a la resta de negocis. Els estats financers d’aquest grup d’empreses no tenen res a veure amb altres sectors i els seus principals actius són sofisticats (per no dir complicats).

En el cas específic de New Residential es tracta d’una empresa que inverteix en actius financers relacionats amb el mercat hipotecari. La crisi del coronavirus ha provocat la caiguda de la seva capitalització fins a un 60%-70% del seu valor comptable. Segons Reminiscences of a Stock Blogger aquest és un dels seus principals atractius. Tot i que, a dia d’avui, ja ha desaparegut de la cartera d’aquest blogger.

En canvi, després de superar el crac, encara persisteixen algunes amenaces en el negoci hipotecari: la baixada de la liquiditat dels mercats financers i els canvis en els tipus d’interès, que afecten directament en la seva cartera d’actius.

El model de negoci de New Residential

New Residential és un REIT. Això significa que no es tracta estrictament d’una empresa, sinó d’una cartera d’inversions relacionada amb l’activitat immobiliària. A Espanya el seu símil són les SOCIMIs. Aquestes entitats cotitzen al Mercat Alternatiu i inverteixen principalment en immobles físics, que lloguen a tercers. Compten amb un impost sobre societats reduït i la seva política de dividends és bastant generosa.

Enlloc de comprar immobles, New Residential inverteix en actius financers relacionats amb el mercat hipotecari. Al tancament del primer trimestre de 2020, el portfolio del grup estava diversificat en préstecs hipotecaris, Mortgage Servicing Rights (MSR), titulitzacions hipotecàries i préstecs als consumidors. Tradicionalment, els MSR han sigut els actius financers amb un major pes, tant en el model de negoci i l’estructura de la companyia, com en el compte de resultats. A tancament del 30 de març, la inversió en aquest segment representava un 42% sobre el total.

A grans trets, New Residential funciona com qualsevol entitat financera. Inverteix en un conjunt d’actius financers i per fer-ho utilitza diferents tipus d’endeutament (línies de crèdit, Repos…) o capital propi. El marge brut del seu compte de resultats és la diferència entre els interessos que cobra dels actius financers i el cost dels seus deutes. Els beneficis o resultats nets de la companyia s’obtenen un cop s’han descomptat tots els costos operatius, els ajustos de la cartera segons els preus de mercat, i els impostos.

La funció dels Mortgage Servicing Rights (MSR)

El mercat secundari d’hipoteques permet a les entitats financeres obtenir liquiditat a canvi dels préstecs que tenen en el balanç. Als Estats Units, Fannie Mae i Freddie Mac són empreses avalades pel govern (Government Sponsored Enterprise) que compren la major part de les hipoteques. La tercera per ordre d’importància es Ginnie Mae, de propietat pública, seguida per altres entitats privades.

Aquestes agències s’encarreguen de crear un pool amb les hipoteques adquirides i el venen al mercat secundari com un actiu financer nou. Aquest es coneix com a titularització hipotecària o mortgage backed security (MBS). Els inversors que compren aquests títols, reben mensualment una quota equivalent al pagament del principal hipotecari més els interessos. El pagament d’aquestes quotes està garantit per la qualitat del crèdit que hi ha al darrera. Es calcula que un 70% de les hipoteques dels Estats Units estan titularitzades.

Aquesta activitat i el rol general de les agències Fannie Mae i Freddie Mac es va posar en dubte durant la crisi financera de l’any 2008. La principal controvèrsia estava relacionada amb la qualitat de les titularitzacions i si aquestes reflectien correctament els actius que hi havia al darrera. Degut a l’expansió del mercat hipotecari, Fannie Mae i Freddie Mac van originar titularitzacions que tenien una bona qualitat creditícia, però que amagaven diferents paquets d’hipoteques; des de préstecs d’alta qualitat fins el junk debt. Això feia que de mitjana, la qualitat fos “bona”.

Hem de confiar que aquesta pràctica s’ha rectificat i ho explico per posar en context el paper de les agències. En l’anàlisi de New Residential és un dels possibles riscs a tenir en compte, però que té poc a veure amb el que escric avui.

El procés de titularització de les agències també crea un actiu financer anomenat Mortgage Servicing Rights (MSR). L’entitat que adquireix aquest dret, està obligat a executar les tasques administratives relacionades amb les hipoteques, la gestió dels impostos i la contractació de les assegurances. A més, i no menys important, en el supòsit que el prestatari es retardi en el pagament de la quota, s’ha d’encarregar d’avançar els diners perquè el tenedor de la titularització cobri al dia.

L’entitat que és el propietari d’un MSR cobra un percentatge dels interessos que es paga del conjunt d’hipoteques que administra. La inversió en aquest tipus d’actius s’ha de visualitzar com qualsevol altra inversió en renta fixa o cobrament de cash flows.

New Residential inverteix en MSR de diferents agències. Això l’obliga a encarregar-se de la gestió de les hipoteques, que ho fan diferents filials o terceres parts a un cost determinat. I, en el cas que s’hagin d’anticipar diners, també fa ús de diferents línies de crèdit amb un cost específic. A canvi d’aquesta activitat l’entitat financera cobra una proporció dels interessos de les hipoteques, més diferents comissions en concepte de serveis que paguen les agències.

La diferència entre aquests ingressos i els costos llistats, el resultat ha de donar un benefici. I la suma d’aquests imports, al llarg de diferents períodes, ha de ser superior al preu d’adquisició del MSR.

New Residential en èpoques de Covid-19

Des del punt de vista macroeconòmic, el crac del coronavirus va provocar una crisi de liquiditat. Alhora, els governs van prendre mesures perquè les famílies hipotecades tinguessin diferents facilitats per poder-les pagar. Això eren males notícies per New Residential.

A Estats Units s’ha permès aplaçar el pagament de les quotes. No s’exonera a les famílies de pagar el que deuen, però si que els permet un temps de marge a aquelles que els hi concedeixin. Això posa contra les cordes als tenedors de MSR, doncs són els encarregats d’avançar aquests diners als inversors de les titularitzacions.

Tot i que els propietaris dels MSR arribaran a cobrar la major part d’aquestes quotes, necessiten comptar amb una gran bossa d’efectiu per avançar els diners. Al contrari que altres actius de la cartera, això representa despeses en cash que han de sortir d’algun lloc.

A 31 de març de 2020, New Residential va tancar el trimestre amb una llarga de llista d’ajustos. Això li va provocar pèrdues de 1.602 milions dòlars, equivalent a 3,86 dòlars per títol. Un dels moviments més destacat d’aquest període va ser la venta d’actius financers vinculats a préstecs hipotecaris.

Les inversions en aquest segment van passar dels 19.477 milions de dòlars a finals de l’any 2019 a 2.480 milions de dòlars al tancament del trimestre. Això li va permetre injectar més de 20.000 milions de dòlars. Una fita que la directiva de la companyia estava orgullosa d’anomenar en la conference call de resultats, doncs els permet reduir el seu palanquejament financer en èpoques estrès.

Amb el tancament del segon trimestre, la presentació de resultats de New Residential està al caure. Aquesta actualització ens permetrà confirmar si l’aplaçament de quotes s’ha fet efectiu. Si la companyia ha utilitzat la conjuntura per obtenir diferents avantatges del refinançament d’hipoteques, i si hi ha més ajustos de la seva cartera d’actius a la vista.

L'entrada New Residential, una nova inversió en el mercat hipotecari ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
http://www.themoneyglory.com/2020/07/09/new-residential-una-nova-inversio-en-el-mercat-hipotecari/feed/ 0 51887
Valkyria Juny 2020: Les diferents formes de la recuperació http://www.themoneyglory.com/2020/07/02/valkyria-juny-2020-les-diferents-formes-de-la-recuperacio/ http://www.themoneyglory.com/2020/07/02/valkyria-juny-2020-les-diferents-formes-de-la-recuperacio/#respond Thu, 02 Jul 2020 14:02:39 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51849 La cartera Valkyria va tancar el primer semestre de l’any 2020 amb un augment d’un 0,29%, comparat amb la disminució d’un 4,04% del Standard & Poor’s 500 i un caiguda d’un 24,27% del Ibex-35. A dia d’avui la cartera d’inversions Valkyria està diversificada en diferents sectors dels Estats Units i d’Espanya. D’aquests, destaca el sector […]

L'entrada Valkyria Juny 2020: Les diferents formes de la recuperació ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
La cartera Valkyria va tancar el primer semestre de l’any 2020 amb un augment d’un 0,29%, comparat amb la disminució d’un 4,04% del Standard & Poor’s 500 i un caiguda d’un 24,27% del Ibex-35.

A dia d’avui la cartera d’inversions Valkyria està diversificada en diferents sectors dels Estats Units i d’Espanya. D’aquests, destaca el sector de l’entreteniment i les telecomunicacions amb les empreses Cable One, Fox Corporation i Disney. La tecnologia, biotecnologia i la investigació també tenen un pes específic amb Rafael Holdings, PayPal i Danaher Corporation. Complementen la cartera Levi’s (retail), Beyond Meat (alimentació), Miquel y Costas (industrial), New Residential (inversió immobiliària) i Berkshire Hathaway (conglomerat, principalment assegurances).

Durant l’últim trimestre New Residential ha sigut la única incorporació. Vaig vendre la participació total a Sirius XM i també una part de la inversió a Beyond Meat.

Durant el segon trimestre de l’any 2020, la cartera ha augmentat un 14,31%. Beyond Meat i Pay Pal són les empreses que han registrat els rendiments més elevats (+97,42% i +92,55%), mentre que l’evolució de Berkshire Hathaway ha sigut la pitjor (-4,21%).

Segueixo mantenint una posició d’arbitratge a Acacia Corporation, que serà integrada per Cisco Systems. Aquesta operació encara no ha finalitzat i hi ha un gap entre el preu de mercat i el preu final d’adquisició.

Des de la perspectiva global, el segon semestre ha servit per netejar les ferides provocades pel crac del coronavirus. Encara que els rendiments anuals són molt modestos, em consola que el patrimoni invertit és el més alt que he tingut mai. Durant el confinament vaig aprofitar per invertir més diners. Les noves inversions van ser a través de l’acumulació de més accions en posicions que ja tenia, a més d’alguns noms nous com The Walt Disney Company.

En aquest context, vam estrenar el segon trimestre amb el dubte de quina seria la nova narració de les borses. Hi ha hauria una recuperació? Si era així, com es dibuixaria damunt la gràfica?

Amb el pas dels dies s’ha demostrat que l’evolució de les cotitzacions ha sigut de diferents formes. Cada empresa i cada sector va reaccionar diferent a la situació de confinament. Quan reviso totes les empreses de la cartera observo que hi han hagut diferent tipus de comportaments: de compra, de calma, de baixada…

Tot i així, desconeixem les conseqüències econòmiques de tot plegat, ja que encara no tenim dades. Els mercats van anticipar el desastres i, també, volen endevinar la recuperació. Però els resultats financers sòlids de la majoria de companyies els sabrem a partir d’aquesta setmana.

Això és un petit detall que a les borses no els importa. Ja han classificat quins seran els guanyadors, les víctimes i els desastres amb majúscules. Segons el meu gust personal, aquesta és la meva divisió categòrica de totes les inversions que tinc en cartera:

Antifràgils

Hi ha negocis que han aconseguit aprofitar la situació de confinament. Per això els penjo l’etiqueta d’Antifràgil. Aquestes empreses no només han resistit l’impacte del coronavirus, sinó que s’han fet més fortes. De totes les accions de la cartera, vaig considerar que PayPal complia amb totes aquestes característiques.

Per aquest motiu, enmig del terratrèmol vaig sumar més posicions de la tecnològica. La seva cotització va registrar mínims en 86,68 dòlars per títol i s’ha disparat fins arribar a més de 174 dòlars.

Les plataformes digitals són una realitat. I no em refereixo només a l’expansió d’Amazon. Les reconegudes marques també venen online: Nike, Levi’s, Fnac… Cada una amb una pàgina web més o menys sofisticada. Després d’analitzar el negoci de Big 5 Corporation, vaig adonar-me que aquest canal de distribució no és una opció. La versió digital d’una botiga ha de ser una via més per accedir als clients.

Fins el febrer de l’any 2020 posar en marxa una botiga online semblava una tasca impossible. Per fer-ho, a més de dissenyar una pàgina web, també s’havien d’implementar unes polítiques de privacitat, el tractament de dades i configurar una plataforma de pagaments. Tot el que la tecnologia ens ofereix, ens ho havia complicat la burocràcia.

Aleshores arriba el moment que ens tanquen a casa i la venta online es converteix en el far west. Les empreses publiquen ofertes de productes per Instagram, Facebook, Twitter… Podem contactar a través de Whatsapp directament amb el productor (de cerveses, de pernils, de formatges…) i els pagaments es poden fer amb Bizum, transferència o PayPal. I ningú ens ha demanat explicacions de res.

Aquesta situació d’excepcionalitat ha passat i esperem que no es repeteixi de la mateixa forma. Però els canvis propiciats no tenen perquè desaparèixer. Si els establiments ja han començat a vendre online, no tenen perquè desmantellar la parada. Ara només toca sinó mantenir-la.

No fa falta ser gaire explícit per explicar el paper de PayPal en aquesta transformació. És una empresa de serveis financers online amb més de vints anys de història, que des de la seva separació d’eBay ha liderat el seu nínxol de plataformes de pagament. L’augment de la demanda en èpoques de Covid ha propiciat la seva expansió. La borsa ha entès que el seu valor ha crescut en qüestió de tres mesos, el que hauria tardat a fer-ho en cinc anys “normals”.

Beyond Meat

Quina seria l’impacte del coronavirus en la venta d’hamburgueses sintètiques, per mi va ser un misteri. Amb el crac, les accions de Beyond Meat van caure al mateix nivell que havia invertit. Si acumular accions per mi era estúpid, em semblava també precipitat abandonar ràpidament la inversió.

Un segment del negoci de Beyond Meat està reservat a la distribució de productes a través de restaurants. Aquesta divisió representa una part significativa, ja que la companyia està associada amb diferents cadenes de restauració i és una de les seves vies per executar la seva expansió internacional. Com que el sector de la restauració va quedar tocat pel tancament, vaig considerar que Beyond Meat també podia tenir problemes.

Però la companyia és una empresa d’alimentació i aquest mercat s’ha comportat de forma estranya. Per no dir, totalment erràtica en alguns casos. Els supermercats es van quedar sense paper de water i farina els primers dies de confinament. Alguns consumidors compraven llevat com si no hi hagués un demà. Als Estats Units han tingut dèficits en l’abastiment de pasta (macarrons, spaguettis…).

Beyond Meat és una marca dirigida a no vegans. És un producte per aquells que un dia volem menjar una hamburguesa que no sigui de carn. L’enfoc és: “Ei! La industria càrnica té un impacte ambiental molt alt. Nosaltres t’oferim un substitutiu que és ecològic i s’assembla a una hamburguesa”. No és tofu. Ni tampoc seitan. Per això, tinc la impressió que els inversors han comprat aquesta idea, un cop han vist els dèficits de la industria càrnica durant aquests últims mesos.

Haig de dir que la cotització s’ha escalfat amb els fets rellevant presentats per Beyond Meat. Durant aquest trimestre ha anunciat més partnerships amb grups de restauració com Starbucks, la posada en marxa d’un centre de producció a Europa i també la disminució de preus dels seus productes.

En comparació amb PayPal, per mi és molt més difícil calcular com són de sòlids tots els anuncis de l’empresa d’hamburgueses. I també quin impacte tindran en el compte de resultats. Per aquesta raó, vaig reduir la participació equivalent als beneficis de la inversió (registrats en qüestió de mig any).

Aquest recull de beneficis també ha servit per reduir l’exposició a una sola empresa, que té un fort component d’especulació. O, altrament dit, de growth.

Resistents

No tinc massa a dir en relació amb les empreses que han suportat el cop. No s’han fet més fortes, però si que la seva cotització es va recuperar ràpidament del xoc del mes de març. Les empreses que formen aquesta categoria són Danaher Corporation, Rafael Holdings i Cable One.

Mentre que les dues últimes companyies porten un bon temps a la cartera, Danaher Corporation la vaig incorporar durant els dies que es començava a parlar d’una pandèmia. Admeto que m’he mirat molt poc els seus comptes i no recordo quan la vaig descobrir. Feia més d’un any que la tenia en una llista de seguiment, però no m’atrevia a comprar-la als preus de mercat del 2019.

Danaher és un conglomerat que des dels anys 80 ha anat creixent i les seves accions s’han comportat de forma fantàstica. Des del moment de la compra he acumulat un rendiment d’un 18,5%.

Entreteniment

Fox Corporation i The Walt Disney Company són les meves inversions en el sector de l’entreteniment. Les dues juguen a lligues molt diferents. Tot i que la seva recuperació des del crac ha sigut considerable (un 15% i 20%), el mercat els ha descomptat els possibles efectes de la crisi en el seu valor. Per això estan bastant per sota de la seva cotització de finals de l’any 2019.

Particularment, em meravella la capacitat d’adaptació de Disney. Com vaig comentar a “Valorar The Walt Disney Company amb l’impacte del Covid-19″, és molt complicat entendre des d’una sola perspectiva tot el que fa aquesta companyia. Són els reis de les sinergies i s’ha demostrat una vegada més amb com han decidit finalitzar la lliga de la NBA.

Aquest any Disney World és la capital mundial del basquet. La companyia ofereix les instal·lacions del seu parc: hotels, pistes de bàsquet, restaurants a la lliga americana. Això té una raó de ser. El canal de cable ESPN (un 80% de la Disney) paga pels drets televisius de la NBA. Sense lliga, el canal es queda sense contingut, anunciants i subscriptors.

Hi havia altres solucions com Las Vegas, però Disney ha aconseguit centralitzar la lliga en un únic espai. Els ingressos que obtindran de la NBA no tindran res a veure amb els parcs temàtics, però seran una sinergia que els salvarà els mobles dels continguts televisius.

La capacitat de Fox Corporation per fer front a les adversitats és més limitada. Al cap i a la fi, després de la compra parcial de la Disney, el grup de Rupert Murdoch s’ha reduït a una xarxa de televisions, canals per cable i els estudis cinematogràfics, que també lloga a Disney. Els seus ingressos depenen exclusivament dels anunciants, les subscripcions i els lloguers. La recuperació del seu valor depèn de l’impacte del confinament i de la tornada a la normalitat de cada una de les seves fonts d’ingressos.

Els “Pringats”

En la categoria de negocis que han sigut les víctimes del Covid-19 hi ha la nova incorporació New Residential, a més de Levi’s, Berkshire Hathaway i Miquel y Costas. Aquestes cotitzades han patit la parada de l’activitat econòmica i no han recuperat la confiança dels inversors. Amb la tornada a la normalitat, més tard que la resta, s’haurien de recuperar progressivament.

No tinc gaire res a dir sobre Levi’s i Miquel y Costas. La primera vaig acumular posicions amb la caiguda i de la segona tinc els meus dubtes, tot i que sempre paga una bona proporció de dividends. De les altres dues, aquí us adjunto els comentaris:

New Residential

El grup New Residential (NRZ) és una posició relativament còmode, en comparació amb la resta d’inversions. En primer lloc perquè la compra la he executat durant el mes de juny, després de la tempesta. Un segon factor de confiança és que són uns títols comentats a la pàgina web Reminiscences of a Stock Blogger. Al contrari que la resta d’empreses, es tracta d’un salt amb una bona dosi de confiança.

Comentaré a fons el model de New Residential en un article específic. A grans trets, és un REIT que inverteix en actius financers relacionats amb el mercat immobiliari. La cartera d’aquesta companyia està diversificada en actius financers bastant sofisticats com titularitzacions hipotecàries, drets d’administració i préstecs de consumidor.

El primer trimestre la companyia va ajustar tota la seva cartera, en funció de les previsions d’impagament de quotes i disminució dels interessos. Va vendre actius i va incrementar la liquiditat, fins aconseguir un palanquejament financer d’un 1,5-1,7 sobre el patrimoni. La borsa també va ajustar la capitalització de la companyia i actualment equival a un 70% del valor comptable del grup.

El mal record deixat per la crisi immobiliària encara predomina en aquest tipus de companyies. No obstant, el deute dels bancs és menor que el 2008, així com també la morositat, segons les dades de la Reserva Federal. No puc assegurar amb un 100% la qualitat dels actius de la companyia, per això les expectatives de mantenir la posició són a curt/mitjà termini.

Berkshire Hathaway

Warren Buffett va presentar els resultats de Berkshire Hathaway una nit de dissabte. Amb una copa de vi a la mà, va ser la primera vegada que seguia la retransmissió de la companyia. Havia sentit que aquelles conferències eren la Superbowl dels inversors. Però en aquesta última ocasió semblava un funeral emès en directe.

Intermitentment, també llegia els missatges de Twitter dels aficionats. I, em vaig adonar, que estàvem mirant dos discursos totalment diferents. Mentre ells estaven encantats amb la narració del guru, jo em vaig avorrir com una ostra!

No és el que m’esperava d’una presentació de resultats. Si, en una conferència amb un directiu, aquest m’explica la història de les Espanyes i de com Ferran VII va abolir la primera constitució (la Pepa) després del seu exili, jo m’ho prendria com una estúpida broma.

Doncs això és el que va fer Buffett. El directiu ens va oferir una hora i mitja de lliçó d’història dels Estats Units! Sobre els pares fundadors i la capacitat dels americans de superar les adversitats. “Genial” o “Com en sap d’història” exclamaven els analistes (cheerleaders) a Twitter. I jo, en canvi, volia saber quina era l’evolució del mercat de les assegurances. Com anaven les seves participacions en energètiques, en el sector retail… I en això va passar de puntetes.

Els números de Berkshire Hathaway, el que fa Buffett i el seu equip gestor, és tot el que no diu en les seves cartes. I, encara que el guru ens indiqués a mode d’advertència a “no invertir contra Amèrica”, amb el pas dels dies hem observat que tampoc ha fet cap pas per posar-s’hi a favor.

La gestió de la cartera Valkyria

Aquest resum trimestral és relativament llarg. Generalment, el que escric reflecteix el meu estat d’ànim. La última vegada, mentre escrivia, perdia un 15% dels meus estalvis, estava tancat sol a casa i ja anticipava que em quedaria sense feina. Us ho creureu si us dic que estava de molt mal humor.

Però no per això vaig deixar de fer coses. Vaig llegir, escriure i analitzar molt. Aquestes eren algunes de les meves tasques diàries. (També cuinava, però això ja és una altra història. Si us interessa, ho veureu a l’Instagram).

Segueixo sent molt prudent, sobretot quan es tracta de diners que s’estan movent en mercats tan capritxosos com són les borses. La cartera s’ha recuperat i hi ha algunes inversions que els hi dono un potencial elevat. Tot i així no crec que sigui el moment de tirar el confeti. Podia escriure una revisió fa un mes, quan la cartera s’havia recuperat, però les valoracions les faig trimestralment, tingui bones o males notícies.

Tot i ser un inversor “aficionat”, intento ser el màxim de professional possible. Sobretot perquè el primer client sóc jo mateix. I aquest client, si us haig de ser sincer, és molt, però molt, exigent.

“Energia. Constitueix un 75% del treball. Si no en té, sigui amable.” Paul Arden

L'entrada Valkyria Juny 2020: Les diferents formes de la recuperació ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
http://www.themoneyglory.com/2020/07/02/valkyria-juny-2020-les-diferents-formes-de-la-recuperacio/feed/ 0 51849
Totes les empreses petites (small caps) són una bona inversió? http://www.themoneyglory.com/2020/06/17/totes-les-empreses-petites-small-caps-son-una-bona-inversio/ http://www.themoneyglory.com/2020/06/17/totes-les-empreses-petites-small-caps-son-una-bona-inversio/#respond Wed, 17 Jun 2020 10:14:59 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51826 Small caps i petites empreses. Aquestes són les cotitzades que en teoria es comporten millor a la borsa. L’èxit de les petites capitalitzades ha sigut rotund pel que fa la recuperació del crac del coronavirus. Diferents informes han intentat convèncer als inversors particulars del potencial de les small caps, però s’han oblidat d’explicar la seva […]

L'entrada Totes les empreses petites (small caps) són una bona inversió? ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
Small caps i petites empreses. Aquestes són les cotitzades que en teoria es comporten millor a la borsa. L’èxit de les petites capitalitzades ha sigut rotund pel que fa la recuperació del crac del coronavirus. Diferents informes han intentat convèncer als inversors particulars del potencial de les small caps, però s’han oblidat d’explicar la seva debilitat: el baix nivell de supervivència.

“A Historic Opportunity in Small Cap Stocks” és un informe publicat per O’Shaughnessy Asset Management on demostrava que les small caps són les cotitzades amb millor comportament. Sobretot després dels mercats baixistes. Per a l’estudi, es comparava l’evolució d’una mostra de petites cotitzades amb una de grans, durant diferents períodes de temps: un, tres, cinc i deu anys. En totes aquestes seleccions, el rendiment de les small caps sempre és superior.

La frontera que separa un small cap de la resta d’empreses està poc definida. Segons el portal Investopedia es classifica com a petita cotitzada totes aquelles companyies que tenen una capitalització de mercat entre 300 milions de dòlars i 2.000 milions de dòlars. Per sota d’aquest nivell es trobarien les mini caps. I, per sobre, les mid caps i big caps.

A la borsa espanyola aquestes mesures es queden una mica grans. Bankia té un valor de mercat de 2.828 milions d’euros. Està classificat com un dels principals bancs del país i forma part de l’Ibex-35. Però per algunes classificacions no es quedaria gaire lluny de ser una empresa petita. En canvi, en el mercat continu i en el mercat alternatiu hi ha una llarga llista de cotitzades que capitalitzen per sota dels 300 milions d’euros. Segons la classificació de Investopedia, la borsa espanyola estaria infestada de mini-caps.

El document d’O’Shaughnessy Asset Management no ens explica quins són els criteris que ha utilitzat per crear la mostra de small caps. No sabem quin és el seu limit per designar una empresa en cada segment. Un altre detall destacat: tampoc explica quin han sigut els criteris per seleccionar el mateix número d’empreses durant deu anys seguits. Durant aquest temps poden haver passat moltes coses. L’economia es transforma, les empreses canvien, algunes cotitzades s’incorporen i algunes desapareixen. Com han escollit una mostra de ‘n’ cotitzades durant deu anys seguits? Han estudiat només aquelles que han resistit durant tot el temps?

Els índexs borsaris de small caps

Les empreses petites i relativament noves tenen més probabilitats de desaparèixer durant un període de cinc anys. Generalment, el seu model de negoci és dèbil, s’han de construir els avantatges competitius i són posades a prova constantment. En comparació amb les grans, tenen una menor esperança de vida. Nassim N. Taleb ho atribuiria a “l’efecte Lindy”, com explica en el seu llibre “Antifràgil”. Per això, en situacions extraordinàries com una crisi, poden caure fàcilment.

Imaginem que invertim en dues carteres (A i B), cada una formada per accions de deu empreses diferents. Per a la cartera A estipulem que només es poden comprar empreses grans. En canvi, per a la cartera B, les directrius obliguen invertir en small caps. Durant els pròxims cinc anys hi ha més possibilitats que la cartera B tingui més baixes. Alguna cotitzada sol·licitarà el concurs de creditors, alguna altra serà liquidada i, potser, una companyia serà absorbida. En canvi, a la cartera A hi haurà menys rotació.

Aquest exemple hipotètic es pot observar a la pràctica si comparem la rotació d’accions de l’Ibex-35 amb l’Ibex MAB 15. El primer seria la cartera A, que aglutina les 35 empreses amb més liquiditat del parquet espanyol. L’Ibex MAB 15 seria la cartera B, que està format per les 15 cotitzades més liquides del Mercado Alternativo Bursátil (MAB). Si comparem els dos índexs, aquest últim té una major rotació d’actius. I, actualment, està format per catorze components perquè el quinzè va presentar concurs de creditors.

Malgrat aquesta rotació, l’Ibex MAB 15 s’ha comportat millor que l’Ibex-35. Des de l’1 de gener de 2016 l’índex del Mercat Alternatiu ha pujat un 63,42%. Durant el mateix període, l’Ibex-35 ha caigut un 21,5%.

Això vol dir que el selectiu del MAB ho ha fet pitjor? A favor de l’Ibex-35 hem de dir que reflecteix millor l’evolució de les 35 empreses que el formen. Durant els quatre anys de vida de l’Ibex MAB 15, aquest s’ha modificat més vegades i ha patit algunes baixes. Aquestes suspensions, enlloc de registrar-se com una pèrdua per la totalitat com li passaria a una cartera d’inversions, en l’índex s’ajusten.

Aquest tema el vaig tractar en profunditat a “Criterios de selección para formar una cartera de inversión basada en empresas del Mercado Alternativo Bursátil (MAB)” publicat per l’Institut d’Estudis Financers. Tant l’Ibex MAB 15 com l’Ibex MAB All Shares no reflecteixen el comportament d’una cartera d’inversions. Sinó que són com qualsevol selectiu: una mitjana aritmètica que s’ajusta sobra la marxa.

Una cartera B que tingués l’objectiu de replicar a l’Ibex MAB 15 ho tindria complicat. Cada vegada que una cotitzada fos suspesa – per la sol·licitud d’un concurs de creditors, per exemple -, l’inversor hauria de registrar una pèrdua pel total d’aquella participació. En canvi, en l’índex es faria un ajust en el coeficient segons la part que representava l’empresa desapareguda. Això crearia una diferència molt gran entre la cartera i el selectiu, ja que el primer ha d’assumir un 0% de rendiment, mentre que en el segon cas no es reconeixen les pèrdues d’aquesta posició. Simplement, la cotitzada desapareix del selectiu.

L’inversor de la cartera B també hauria de tenir en compte l’alta rotació dels seus components. Això l’obliga a comprar i vendre constantment, pagant una comissió per cada operació. A més, no hem d’oblidar la dificultat de comprar tots els actius als mateixos preus teòrics que ho fan els índexs. Sobretot en uns mercats tan poc líquids.

El biaix de supervivència

Per altra banda, l’informe d’O’Shaugnessy pateix el problema del backtesting. Les estadístiques que comparen els rendiments entre diferents segments recullen les dades en un punt determinat en el temps. A partir d’aquest, miren un, tres o cinc anys enrere. Això implica que treballen amb les cotitzades que han arribat fins el final, sense tenir en compte les que s’han quedat pel camí.

Això és el que es coneix com a “biaix de supervivència”. Tant en el càlcul dels rendiments de les empreses grans, com el de les empreses petites, només es sumen les cotitzades que han sobreviscut. I l’estadística que es mostra en el document està esbiaixat, perquè només ens mostra una part de la foto. Tenint en compte que la probabilitat de fallida de les small caps es més gran, podem intuir que els rendiments d’aquestes estan sobrevalorats.

Small caps o empreses de qualitat?

El crac de la borsa provocat pel coronavirus va alimentar l’activitat en la negociació d’accions. També va propiciar comentaris sobre la importància d’invertir en empreses petites. Segons la revisió dels índexs i els càlculs basats en backtestings – mirant sempre enrere pel retrovisor -, el seu potencial és més gran.

Però la caiguda del mes de març va erosionar el preu de totes les companyies. No es va oblidar de ningú. No només es van enfonsar les cotitzades que tenien un negoci afectat per la parada econòmica. També van caure companyies com Coca-Cola o PayPal. El Dow Jones, amb les majors 30 companyies dels Estats Units, es va enfonsar un 30%.

En aquell context hi havia incendiaris que a través de LinkedIn recomanaven a inversors particulars i els hi deien: “Oblideu les grans empreses, aneu a buscar les més petites que hi guanyareu més”.

Com és possible que “els experts” recomanin Oryzon, eDreams o DIA, quan tens Berkshire Hathaway a preu de saldo? La millor empresa d’assegurances del món, dirigida per Warren Buffett, val quatre duros. I, en canvi, al diari Expansión promocionaven una cadena de supermercats que ha tancat més de dos-cents establiments i amb un consell d’administració inestable.

Pels inversors particulars, la borsa és un mercat obert amb milers de possibilitats. Podem invertir dels Estats Units a la Xina, passant per Europa. No ens hem de casar amb cap perfil d’inversió, ni amb cap tipus d’actiu financer. ALGUNES empreses petites tenen un gran potencial, però la majoria s’enfronten a una llarga llista de riscos. En una situació de crac, jugar a l’inversor de qualitat en small caps serveix més per fer-se l’heroi que per guanyar-hi diners.

L'entrada Totes les empreses petites (small caps) són una bona inversió? ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
http://www.themoneyglory.com/2020/06/17/totes-les-empreses-petites-small-caps-son-una-bona-inversio/feed/ 0 51826
Hertz, de millor idea del value investing al concurs de creditors http://www.themoneyglory.com/2020/05/24/hertz-de-millor-idea-del-value-investing-al-concurs-de-creditors/ http://www.themoneyglory.com/2020/05/24/hertz-de-millor-idea-del-value-investing-al-concurs-de-creditors/#respond Sun, 24 May 2020 11:14:08 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51765 Hertz també ha caigut víctima del coronavirus. Si la setmana passada va ser J.C. Penney, aquest divendres l’empresa de lloguer de cotxes va anunciar la suspensió de pagaments. Es repeteix la mateixa història; el tancament d’establiments complica pagar als deutes. Fa set anys va ser la protagonista de la “millor idea d’inversió” en un concurs […]

L'entrada Hertz, de millor idea del value investing al concurs de creditors ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
Hertz també ha caigut víctima del coronavirus. Si la setmana passada va ser J.C. Penney, aquest divendres l’empresa de lloguer de cotxes va anunciar la suspensió de pagaments. Es repeteix la mateixa història; el tancament d’establiments complica pagar als deutes. Fa set anys va ser la protagonista de la “millor idea d’inversió” en un concurs de value investing, ara és l’estrella en el seu concurs de creditors.

Fa anys que Hertz Global Holdings lluita amb una reestructuració i acumula 14.000 milions de deute. Per aquest motiu la notícia no va ser una novetat. Encara que la companyia augmentava ingressos cada any, també registrava pèrdues i deixava escapar milions de dòlars de la caixa.

Hertz, la millor idea de inversió

L’any 2013 ningú hauria anticipat aquest final. Aleshores, Stephen Lieu, Rahul Raymoulik i Richard Hunt, estudiants de primer curs del MBA de Columbia, van guanyar un premi de 100.000 dòlars per una tesi d’inversió en la companyia. A més de guanyar el Pershing Square Challenge de Columbia, també van recollir una reconeixement en el Value Investing Congress.

L’anàlisi considerava que la borsa infravalorava a Hertz. Tant el seu model de negoci, com els canvis marcats per la recent adquisició de Dollar Thrifty. El document eren 93 de pàgines de justificacions per comprar les accions de Hertz.

L’inversor Bill Ackman va apostar per la companyia. Whitney Tilson va invertir i també Carl Icahn, que va adquirir un rol d’activista. Fins i tot jo vaig comprar accions.

Hertz va seguir una petita part del guió que li havien escrit en aquell informe. Va ser separar el negoci de lloguer de béns d’equip Herc Rentals, que també cotitza a la borsa. En canvi, es va retardar en diferents presentacions de resultats – sis mesos en total – i després va anunciar una revisió de la comptabilitat. Des de la data d’adquisició de Dollar Thrifty, l’any 2011, fins el 2013. La majoria de números amb els que havien treballat aquells analistes passaven a ser incorrectes.

Com diu el publicista Paul Arden a “Usted puede ser lo bueno que quiera ser”: “A QUASI tot el món li agrada guanyar premis. Els premis donen prestigi i el prestigi dóna benefici. Però no se’n refiï. Els premis els atorga un tribunal basant-se en el que coneix. En altres paraules, basant-se en el que està de moda”. Per molt value investing i contrarians que siguin els concursos d’aquests, el jurat vota al més guapo, o a la més guapa. L’informe més ben fet, amb més arguments, etc. Però no a la millor inversió. Això només el temps ho pot dir.

En el cas de Hertz, tinc la impressió que els únics que van guanyar-hi van ser els tres estudiants, que es van emportar els 100.000 dòlars del premi.

L'entrada Hertz, de millor idea del value investing al concurs de creditors ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
http://www.themoneyglory.com/2020/05/24/hertz-de-millor-idea-del-value-investing-al-concurs-de-creditors/feed/ 0 51765
L’estructura de la producció segons l’Economia Austríaca http://www.themoneyglory.com/2020/05/22/estructura-de-la-produccio-segons-economia-austriaca/ http://www.themoneyglory.com/2020/05/22/estructura-de-la-produccio-segons-economia-austriaca/#respond Fri, 22 May 2020 16:17:10 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51754 El llibre “The Structure of Production” recull les teories de les fases de la cadena de producció de l’Economia Austríaca. L’economista Mark Skousen analitza l’estructura dels processos productius i l’utilitza per criticar les polítiques neoliberals. Mentre que els seguidors del Keynesianisme sempre han prioritzat la demanda, els austríacs analitzen les característiques de la oferta. Aquest […]

L'entrada L’estructura de la producció segons l’Economia Austríaca ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
El llibre “The Structure of Production” recull les teories de les fases de la cadena de producció de l’Economia Austríaca. L’economista Mark Skousen analitza l’estructura dels processos productius i l’utilitza per criticar les polítiques neoliberals. Mentre que els seguidors del Keynesianisme sempre han prioritzat la demanda, els austríacs analitzen les característiques de la oferta. Aquest llibre és més que teoria, pels analistes és el primer pas per entendre l’expansió i contracció dels cicles econòmics.

Cada cadena de producció està dividida per fases, segons el tipus de procés i el moment que s’executa en el temps de vida del producte. Des de la matèria primera fins a la seva venta. Cada fase té una durada determinada i aporta un valor afegit a la cadena.

Segons Skousen, comparar en igualtat de condicions les característiques d’una fase i una altra és un error on cauen els economistes. La fase inicial d’un procés no té res a veure amb quan el producte acabat es ven a la botiga. Per exemple, en les fases inicials es requereixen quantitats elevades d’inversió, la incertesa és més alta i els períodes d’execució són més llargs. A la pràctica, muntar una serradora és més costós que fer de fuster, en canvi els dos formen part de la mateixa cadena.

En el llibre també s’introdueix el concepte del roundabout. És un concepte popularitzat per l’economista Eugen von Böhm-Bawerk, que també trobem en altres publicacions com a “The Dao of Capital” de Mark Spitznagel.

A darrera d’aquest nom tan pompós s’amaga una idea fonamental: la fabricació de qualsevol producte és complexa. Des d’una barra de pa fins a la fabricació d’un microprocessador per instal·lar en una placa base. Sense “màquines accessòries”, és impossible construir aquests objectes. Sense un molí, no hi ha farina. Sense un soldador, no hi ha un circuit integrat.

La construcció de béns complementaris permet participar en la producció d’altres objectes. D’aquí en surt la idea de roundaboutness; per arribar a un lloc, primer has de fer una petita volta.

Cada fase aporta el seu valor afegit al producte acabat. Per aquesta raó, Skousen és partidari del Gross Output com un mètode de càlcul alternatiu de l’economia. Mentre que el Producte Interior Brut (PIB) només té en compte el valor dels productes i serveis acabats, el Gross Output mesura tota l’activitat econòmica.

L’economia austríaca contra Keynes

Seguint la línia austríaca, el llibre és un atac a les polítiques neoliberals. Per què els governs han d’incentivar la demanda? Per què volen que el consumidor “faci gasto”?

L’estalvi està mal vist en la línia Keynesianista. En canvi, els seguidors de Hayek i Von Mises consideren que no només hi ha estalviadors. També hi ha treballadors i inversors. O poden ser tots els perfils alhora. I no només han de consumir, també poden invertir.

Una gran proporció dels estalvis troben la seva via d’escapament mitjançant la inversió en empreses i nous projectes. El problema és quan els reguladors manipulen l’economia, mitjançant la modificació dels tipus d’interès. Els austríacs avorreixen aquestes modificacions, que distancien les variables econòmiques dels equilibris naturals del mercat.

Aquestes polítiques alimenten la “sobreinversió” dels estalvis, que es tradueix en l’augment de la capacitat de diferents sectors, que són atractius quan els tipus d’interès estan modificats. En la cadena de la producció, això representa que hi ha més inversions a les fases inicials, on es necessita més capital i períodes de temps més llargs.

El problema és quan es recondueixen les variables econòmiques al seu estat natural. Augmenten el tipus d’interès. Aquelles inversions que abans semblaven beneficioses ara deixen de ser-ho. I molts emprenedors que abans comptaven beneficis, ara s’han de retirar. Això es tradueix amb una contracció del cicle. Com més intervinguda està una economia, més llargs i contundents són els canvis de cada cicle.

Com tots els llibres de teoria econòmica, “The Structure of Production” és un os dur de rossegar. Tot i així, el considero imprescindible per ampliar la base d’aquell inversor que vulgui entendre les dinàmiques dels entorns econòmics. Dit això, no està demés haver llegit una mica de literatura de la mateixa Escola Econòmica. La introducció de Mark Spitznagel, per exemple, és fantàstica.

L'entrada L’estructura de la producció segons l’Economia Austríaca ha aparegut primer a The Money Glory.

]]>
http://www.themoneyglory.com/2020/05/22/estructura-de-la-produccio-segons-economia-austriaca/feed/ 0 51754