The Money Glory http://www.themoneyglory.com/es/ Blog sobre inversions i borsa Thu, 09 Jul 2020 17:40:18 +0000 es hourly 1 https://wordpress.org/?v=5.4.2 32913437 New Residential, una nueva inversión en el mercado hipotecario http://www.themoneyglory.com/es/2020/07/09/new-residential-una-nueva-inversion-en-el-mercado-hipotecario/ http://www.themoneyglory.com/es/2020/07/09/new-residential-una-nueva-inversion-en-el-mercado-hipotecario/#respond Thu, 09 Jul 2020 17:40:18 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51892 New Residential es mi última inversión y una incursión en el sector financiero, que hací tiempo que tenía olvidado. Los motivos para evitar las entidades financieras (bancos, REITs, seguros …) son sus características diferentes al resto de negocios. Los estados financieros de este grupo de empresas no tienen nada que ver con otros sectores y […]

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New Residential es mi última inversión y una incursión en el sector financiero, que hací tiempo que tenía olvidado. Los motivos para evitar las entidades financieras (bancos, REITs, seguros …) son sus características diferentes al resto de negocios. Los estados financieros de este grupo de empresas no tienen nada que ver con otros sectores y sus activos son sofisticados (por no decir complicados).

En el caso específico de New Residential se trata de una empresa que invierte en activos financieros relacionados con el mercado hipotecario. La crisis del coronavirus ha provocado la caída de su capitalización hasta un 60% -70% de su valor contable. Según Reminiscences of a Stock Blogger este es uno de sus principales atractivos. Aunque, a día de hoy, ya ha desaparecido de su cartera de inversiones.

En cambio, después de superar el crack, aún persisten algunas amenazas en el negocio hipotecario: la bajada de la liquidez de los mercados financieros y los cambios en los tipos de interés, que afectan directamente a su cartera de activos.

El modelo de negocio de New Residential

New Residential es un REIT. Esto significa que no se trata estrictamente de una empresa, sino de una cartera de inversiones relacionada con la actividad inmobiliaria. En España su símil son las SOCIMIs. Estas entidades cotizan en el Mercado Alternativo e invierten principalmente en inmuebles físicos, que alquilan a terceros. Cuentan con un impuesto sobre sociedades reducido y su política de dividendos es bastante generosa.

En lugar de comprar inmuebles, New Residential invierte en activos financieros relacionados con el mercado hipotecario. Al cierre del primer trimestre de 2020, el portfolio del grupo estaba diversificado en préstamos hipotecarios, Mortgage servicing Rights (MSR), titulizaciones hipotecarias y préstamos a los consumidores. Tradicionalmente, los MSR han sido los activos financieros con un mayor peso, tanto en el modelo de negocio y la estructura de la compañía, como en la cuenta de resultados. A cierre del 30 de marzo, la inversión en este segmento representaba un 42% sobre el total.

A grandes rasgos, New Residential funciona como cualquier entidad financiera. Invierte en un conjunto de activos financieros y para ello utiliza diferentes tipos de endeudamiento (líneas de crédito, Repos …) o capital propio. El margen bruto de su cuenta de resultados es la diferencia entre los intereses que cobra de los activos financieros y el coste de sus deudas. Los beneficios o resultados netos de la compañía se obtienen una vez han descontado todos los costes operativos, los ajustes de la cartera según los precios de mercado, y los impuestos.

La función de los Mortgage Servicing Rights (MSR)

El mercado secundario de hipotecas permite a las entidades financieras obtener liquidez a cambio de los préstamos que tienen en el balance. En Estados Unidos, Fannie Mae y Freddie Mac son empresas avaladas por el gobierno (Government Sponsored Enterprises) que compran la mayor parte de las hipotecas. La tercera por orden de importancia es Ginnie Mae, de propiedad pública, seguida por otras entidades privadas.

Estas agencias se encargan de crear un pool con las hipotecas adquiridas y se vende en el mercado secundario como un activo financiero nuevo. Este se conoce como titularización hipotecaria o mortgage backed security (MBS). Los inversores que compran estos títulos, reciben mensualmente una cuota equivalente al pago del principal hipotecario más los intereses. El pago de estas cuotas está garantizado por la calidad del crédito que hay detrás. Se calcula que un 70% de las hipotecas de Estados Unidos están titularizadas.

Esta actividad y el rol de las agencias Fannie Mae y Freddie Mac se puso en duda durante la crisis financiera del año 2008. La principal controversia estaba relacionada con la calidad de las titularizaciones y si estas reflejaban correctamente los activos que había detrás. Debido a la expansión del mercado hipotecario, Fannie Mae y Freddie Mac originaron titularizaciones que tenían una buena calidad crediticia, pero que escondían diferentes paquetes de hipotecas; desde préstamos de alta calidad hasta el junk debt. Esto hacía que en promedio, la calidad fuera “buena”.

Debemos confiar en que esta práctica se ha rectificado y lo escribo para poner en contexto el papel de las agencias. En el análisis de New Residential es uno de los posibles riesgos a tener en cuenta, pero que tiene poco que ver con lo que escribo hoy.

El proceso de titularización de las agencias también crea un activo financiero llamado Mortgage servicing Rights (MSR). La entidad que adquiere este derecho, está obligado a ejecutar las tareas administrativas relacionadas con las hipotecas, la gestión de los impuestos y la contratación de los seguros. Además, y no menos importante, en el supuesto de que el prestatario se retrase en el pago de la cuota, se encargará de adelantar el dinero para que el tenedor de la titularización cobre al día.

La entidad que es el propietario de un MSR cobra un porcentaje de los intereses que se paga del conjunto de hipotecas que administra. La inversión en este tipo de activos se debe visualizar como cualquier otra inversión en renta fija o cobro de cash flows.

New Residential invierte en MSR de diferentes agencias. Esto le obliga a encargarse de la gestión de las hipotecas, que lo hacen diferentes filiales o terceras partes a un coste determinado. Y, en caso de que deba anticipar dinero, también hace uso de diferentes líneas de crédito con un coste específico. A cambio de esta actividad la entidad financiera cobra una proporción de los intereses de las hipotecas, más comisiones en concepto de servicios que pagan las agencias.

La diferencia entre estos ingresos y los costes listados, el resultado debe dar un beneficio. Y la suma de estos importes, a lo largo de diferentes períodos, debe ser superior al precio de adquisición del MSR.

New Residential en épocas de Covid-19

Desde el punto de vista macroeconómico, el crack del coronavirus provocó una crisis de liquidez. Asimismo, los gobiernos tomaron medidas para que las familias hipotecadas tuvieran diferentes facilidades para poder pagar. Esto eran malas noticias para New Residential.

En Estados Unidos se ha permitido aplazar el pago de las cuotas. No se exonera a las familias de pagar lo que deben, pero si que les permite un tiempo de margen a aquellas que les concedan este permiso. Esto pone contra las cuerdas a los tenedores de MSR, pues son los encargados de adelantar ese dinero a los inversores de las titularizaciones.

Aunque los propietarios de los MSR llegarán a cobrar la mayor parte de estas cuotas, necesitan contar con una gran bolsa de efectivo para adelantar el dinero. Al contrario que otros activos de la cartera, esto representa gastos en cash que tienen que salir de algún sitio.

A 31 de marzo de 2020, New Residential cerró el trimestre con una larga lista de ajustes. Esto le provocó pérdidas de 1.602 millones dólares, equivalente a 3,86 dólares por título. Uno de los movimientos más destacado de este periodo fue la venta de activos financieros vinculados a préstamos hipotecarios.

Las inversiones en este segmento pasaron de los 19.477 millones de dólares a finales del año 2019 a 2.480 millones de dólares al cierre del trimestre. Esto le permitió inyectar más de 20.000 millones de dólares en efectivo. Un hito que la directiva de la compañía estaba orgullosa de comentar en la conference call de resultados, pues les permite reducir su apalancamiento financiero en épocas estrés.

Con el cierre del segundo trimestre, la presentación de resultados de New Residential está al caer. Esta actualización nos permitirá confirmar si el aplazamiento de cuotas afecta al negocio. Si la compañía ha utilizado la coyuntura para obtener diferentes ventajas de la refinanciación de hipotecas, y si hay más ajustes de su cartera de activos a la vista.

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Valkyria Junio 2020: Las distintas formas de la recuperación http://www.themoneyglory.com/es/2020/07/03/valkyria-junio-2020-las-distintas-formas-de-la-recuperacion/ http://www.themoneyglory.com/es/2020/07/03/valkyria-junio-2020-las-distintas-formas-de-la-recuperacion/#respond Fri, 03 Jul 2020 16:19:51 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51868 La cartera Valkyria cerró el primer semestre del año 2020 con un aumento de un 0,29%, comparado con la disminución de un 4,04% del Standard & Poor’s 500 y una caída de un 24,27% del Ibex-35. A fecha de hoy la cartera de inversiones Valkyria está diversificada en distintos sectores de los Estados Unidos y […]

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La cartera Valkyria cerró el primer semestre del año 2020 con un aumento de un 0,29%, comparado con la disminución de un 4,04% del Standard & Poor’s 500 y una caída de un 24,27% del Ibex-35.

A fecha de hoy la cartera de inversiones Valkyria está diversificada en distintos sectores de los Estados Unidos y de España. De ellos, destaca el sector del entretenimiento y las telecomunicaciones con las empresas Cable One, Fox Corporation y Disney. La tecnología, biotecnología y la investigación también tienen un peso específico con Rafael Holdings, PayPal y Danaher Corporation. Complementan la cartera Levi’s (retail), Beyond Meat (alimentación), Miquel y Costas (industrial), New Residential (inversión inmobiliaria) y Berkshire Hathaway (conglomerado, principalmente seguros).

Durante el último trimestre New Residential ha sido la única incorporación. Vendí la participación total de Sirius XM y también una parte de la inversión en Beyond Meat.

Durante el segundo trimestre del año 2020, la cartera ha aumentado un 14,31%. Beyond Meat y Pay Pal son las empresas que han registrado los rendimientos más elevados (+97,42% y +92,55%), mientras que la evolución de Berkshire Hathaway ha sido la peor (-4,21%).

Sigo manteniendo una posición de arbitraje en Acacia Corporation, que será integrada por Cisco Systems. Esta operación aún no ha finalizado y hay un gap entre el precio de mercado y el precio final de adquisición.

Desde la perspectiva global, el segundo semestre ha servido para limpiar las heridas provocadas por el crac del coronavirus. Aunque los rendimientos anuales son muy modestos, me consuela que el patrimonio invertido es el más alto que he tenido nunca. Durate el confinamiento aproveché para invertir más dinero. Las nuevas inversiones fueron a través de la acumulación de más acciones en posiciones que ya tenía, además de algunos nombres nuevos como en The Walt Disney Company.

En este contexto, estrenamos el segundo trimestre con la duda de cuál sería la nueva narración de las bolsas. ¿Habría una recuperación? Si es así, ¿cómo se dibujaría encima en el gráfico?

Con el paso de los días se demostró que la evolución de las cotizaciones ha sido de distintas formas. Cada empresa y cada sector reaccionaron de forma distinta a la situación de confinamiento. Cuando reviso todas las empresas de la cartera observo que hubo distintos tipos de comportamientos: de compra, de calma, de bajada…

Aun así, desconocemos las consecuencias económicas del conjunto, pues no tenemos datos. Los mercados anticiparon los desastres y, también, quieren adivinar la recuperación. Pero los resultados financieros sólidos de la mayoría de compañías los sabremos a partir de esta semana.

Esto es un pequeño detalle que a las bolsas no les importa. Ya han clasificado quienes serán los ganadores, las víctimas y los desastres con mayúsculas. Según mi gusto personal, esta es mi división categórica de todas las inversiones que tengo en cartera:

Antifrágiles

Hay negocios que han conseguido aprovechar la situación de confinamiento. Por esta razón les cuelgo la etiqueta de Antifrágiles. Estas empresas no solo han resistido el impacto del coronavirus, sino que se han hecho más fuertes. De todas las acciones de la cartera, consideré que PayPal cumplía con todas estas características.

Por este motivo, en medio del terremoto sumé más posiciones de la tecnológica. Su cotización registró mínimos en 86,68 dólares por título y se disparó hasta llegar a los 174 dólares.

Las plataformas digitales son una realidad. No me refiero solo a la expansión de Amazon. Las marcas reconocidas también venden online: Nike, Levi’s, Fnac… Cada una con una página web más o menos sofisticada. Después de analizar el negocio de Big 5 Corporation, me di cuenta que este canal de distribución no es una opción. La versión digital de una tienda debe ser una vía más para acceder a los clientes.

Hasta el mes de febrero del año 2020 poner en marcha una tienda online parecía una tarea imposible. Para hacerlo, además de diseñar una página web, también se tenía que implementar las políticas de privacidad, el tratamiento de datos y configurar una plataforma de pagos. Todo lo que tecnología nos ofrece, lo complica la burocracia.

Entonces llegó el momento que nos cerraron en casa y la venta online se convirtió en el far west. Las empresas publicaron ofertas de productos en Instagram, Facebook, Twitter… Podíamos contactar a través de Whatsapp directamente con el productor (de cervezas, de jamones, de quesos…) y los pagos se podían realizar con Bizum, transferencia o PayPal. Y nadie nos pedía explicaciones de nada. Ni teníamos que marcar la casilla de verificación de datos.

Esta situación de excepcionalidad ha pasado y esperamos que no se repita de la misma forma. Pero los cambios propiciados no tienen porqué desaparecer. Si los establecimientos ya han empezado a vender online, no tienen porqué desmantelar el chiringuito. Ahora solo deben mantenerlo.

No hay que ser demasiado explícito para comprender el papel de PayPal en esta transformación. Es una empresa de servicios financieros online con más de veinte años de historia, que desde su separación de eBay ha liderado el nicho de plataformas de pago. El aumento de la demanda en épocas de Covid ha propiciado su expansión. La bolsa ha entendido que su valor ha crecido en cuestión de tres meses lo que habría tardad cinco años en circunstancias “normales”.

Beyond Meat

Cuál sería el impacto del coronavirus en la venta de hamburguesas sintéticas, para mi era un misterio. Con el crac, las acciones de Beyond Meat bajaron al mismo nivel que había invertido. Si acumular acciones para mí era estúpido, me parecía también precipitado abandonar la inversión.

Un segmento del negocio de Beyond Meat está reservado a la distribución de productos a través de restaurantes. Esta división representa una parte significativa, ya que la compañía está asociada con distintas cadenas de restauración y es una de sus vías para ejecutar su expansión internacional. Dado que el sector de la restauración quedó tocado por el cierre, consideré que Beyond Meat también podía tener problemas.

Pero la compañía es una empresa de alimentación y este mercado se ha comportado de forma extraña. Por no decir que totalmente errático en algunos casos. Los supermercados se quedaron sin papel de wáter y harina en los primeros días de confinamiento. Algunos consumidores compraron levadura como si no hubiera un mañana. En Estados Unidos se quedaron cortos en el abastecimiento de pasta (macarrones, spaguettis…).

Beyond Meat es una marca dirigida a no veganos. Es un productor para aquellos que un día queremos comer una hamburguesa que no sea de carne. Su enfoque es: “Ey! La industria cárnica tiene un impacto ambiental muy alto. Nosotros te ofrecemos un sustitutivo que es ecológico y se parece a una hamburguesa”. No es tofu. Ni tampoco es seitán. Por esto, tengo la impresión que los inversores han comprado esta idea, una vez han visto los déficits de la industria cárnica durante los últimos meses.

Debo decir que la cotización se ha calentado con los hechos relevantes presentados por Beyond Meat. Durante este trimetre ha anunciado más partnerships con grupos de restauración como Starbucks, la puesta en marcha de un centro de producción en Europa y también la disminución de precios de sus productos.

En comparación con PayPal, para mi es muy difícil calcular como son de sólidos todos los anuncios de la empresa de hamburguesas. Y también cuál es el impacto que tendrán en la cuenta de resultados. Por esta razón, reduje la participación equivalente a los beneficios de la inversión (registrados en cuestión de medio año).

Esta recogida de beneficios también sirvió para reducir la exposición a una sola empresa, que tiene un fuerte componente de especulación. O también llamado growth.

Resistentes

No tengo demasiado que decir en relación con las empresas que han soportado el golpe. No se han hecho más fuertes, pero si que su cotización se recuperó rápidamente del choque del mes de marzo. Las empras que forman esta categoría son Danaher Corporation, Rafael Holdings y Cable One.

Mientras que las dos últimas compañías llevan un buen tiempo en la cartera, Danaher Corporation la incorporé durante los días que se empezaba a hablar de una pandemia. Admito que me he mirado muy poco sus cuentas y no recuerdo cuando la descubrí. Hacía más de un año que la tenía en una lista de seguimiento, pero no me atrevía a comprarla a precios de mercado del 2019.

Danaher es un conglomerado que desde los años 80 ha crecido y sus acciones se han comportado de forma fantástica. Desde el momento de la compra he acumulado un rendimiento de un 18,5%.

Entretenimiento

Fox Corporation y The Walt Disney Company son mis inversiones en el sector del entretenimiento. Las dos juegan en ligas muy distintas. Aunque su recuperación desde el crac ha sido considerable (un 15% y un 20%), el mercado les ha descontado los posibles efectos de la crisis en su valor. Por esta razón están por debajo de su cotización de finales del 2019.

Particularmente, me maravilla la capacidad de adaptación de Disney. Como comenté en “Valorar The Walt Disney Company con el impacto del Covid-19″, es muy complicado entender desde una sola perspectiva todo lo que hace esta compañía. Son los reyes de las sinergias y se ha demostrado una vez más en como han decidido finalizar la liga de la NBA.

Este año Disney World es la capital mundial del básquet. La empresa ofrece las instalaciones del parque: hoteles, pistas deportivas y restaurantes a la liga americana. Esto tiene una razón de ser. El canal de cable ESPN (un 80% de la Disney) paga por los derechos televisivos de la NBA. Sin liga, el canal se queda sin contenido, anunciantes y suscriptores.

Había otras soluciones sobre la mesa como celebrar el campeonato en Las Vegas. Pero Disney ha conseguido centralizar la liga en un único espacio. Los ingresos que obtendrán de la NBA no tendrán nada que ver con los parques temáticos, pero serán una sinergia que les salvará los muebles de los contenidos televisivos.

La capacidad de Fox Corporation para hacer frente a las adversidades es más limitada. Al fin y al cabo, después de la compra parcial de la Disney, el grupo de Rupert Murdoch se ha reducido a una red de televisiones, canales por cable y los estudios cinematográficos, que también alquila a Disney. Sus ingresos dependen exclusivamente de los anunciantes, las suscripciones y los alquileres. La recuperación de su valor depende del impacto del confinamiento y de la vuelta a la normalidad de cada una de sus fuentes de ingresos.

Los “Pringados”

En la categoría de negocios que han sido las víctimas del Covid-19 está la nueva incorporación New Residential, además de Levi’s, Berkshire Hathaway y Miquel y Costas. Estas cotizadas han sufrido la parada de la actividad económica y no han recuperado la confianza de los inversores. Con la vuelta a la normalidad, más tarde que el resto, deberían recuperarse progresivamente.

No tengo mucho que decir sobre Levi’s y Miquel y Costas. En la primera acumulé posiciones con la caída y de la segunda tengo mis dudas, aunque siempre paga una buena proporción de dividendos. De las otras dos, aquí os adjunto los comentarios:

New Residential

El grupo New Residential (NRZ) es una posición relativamente cómoda, en comparación con el resto de inversiones. En primer lugar porqué la compra la he ejecutado en el mes de junio, después de la tormenta. Un segundo factor de confianza es que son unos títulos comentados en la página web Reminiscences of a Stock Blogger. Al contrario que el resto de empresas, se trata de un salto con una buena dosis de confianza.

Comentaré a fondo el modelo de New Residential en un artículo específico. A grandes rasgos, es un REIT que invierte en activos financieros relacionados con el mercado inmobiliario. La cartera de esta compañía está diversificada en activos financieros bastante sofisticados como titularizaciones hipotecarias, derechos de administración y préstamos a consumidores.

En el primer trimestre la empresa ajustó toda su cartera, en función de las previsiones de impago de las cuotas y la disminución de intereses. Vendió activos e incremento la liquidez, hasta conseguir un apalancamiento financiero de un 1,5-1,7 sobre el patrimonio. La bolsa también ajustó la capitalización de la compañía y actualmente equivale a un 70% del valor contable del grupo.

El mal recuerdo dejado por la crisis inmobiliaria aún predomina en este tipo de compañías. No obstante, la deuda de los bancos es menor que en 2008, así como los niveles de morosidad, según los datos de la Reserva Federal. No puedo asegurar al 100% la calidad de los activos de la compañía, por esto las expectativas de mantener la posición son a corto/medio plazo.

Berkshire Hathaway

Warren Buffett presentó los resultados de Berkshire Hathaway una noche de sábado. Con una copa de vino en la mano, fue la primera vez que seguía la retransmisión en directo. Había oído que aquellas conferencias eran la Superbowl de los inversores. Pero en esta última ocasión parecía mejor un funeral emitido por Internet.

Intermitentemente, también leía los mensajes de Twitter de los aficionados. Y, me di cuenta, que estábamos mirando dos partidos totalmente distintos. Mientras ellos estaban encantados con la narración del gurú, yo me aburrí como una ostra!

No es lo que me esperaba de una presentación de resultados. Sí en una conferencia con un directivo, este me explica la historia de las Españas y de como Fernando VII abolió la primera constitución (la Pepa) después de su exilio, yo me lo tomaría como una estúpida broma.

Pues esto es lo que hizó Buffett. El directivo nos ofreció una hora y media de lección de historia de los Estados Unidos! Sobre los padres fundadores y la capacidad de los americanos de superar las adversidades. “Genial” o “como sabe de historia” exclamaban los analistas (cheerleaders) en Twitter. Y yo, en cambio, quería saber cuál era la evolución del mercado de los seguros. Como iban sus participaciones en energéticas, en el sector retail… Y en esto pasó de puntillas.

Los números de Berkshire Hathaway, lo que hace Buffett y su equipo gestor, es todo lo que no se explica en sus cartas. Y, aunque el gurú nos indicara a modo de advertencia de “no invertir contra América”, con el paso de los días hemos observado que tampoco ha hecho ningún paso para ponerse a favor.

La gestión de la cartera Valkyria

Este resumen trimestral es relativamente largo. Generalmente, lo que escribo refleja mi estado de ánimo. La última vez, mientras escribía, perdía un 15% de mis ahorros, estaba cerrado solo en casa y ya anticipaba que me quedaría sin trabajo. Os lo vais a creer si os digo que estaba de muy mal humor.

Pero no por esto dejé de hacer cosas. Leí, escribí y analicé mucho. Estas eran algunas de mis tareas diarias. (También cocinaba, pero esto ya es otra historia. Si os interesa, lo veréis en Instagram).

Sigo siendo muy prudente, sobre todo cuando se trata de dinero que se está moviendo en mercados tan caprichosos como son las bolsas. La cartera se ha recuperado y hay algunas inversiones que les doy un potencial elevado. Aun así no creo que sea el momento de tirar el confeti. Podía haber escrito una revisión hace un mes, cuando la cartera se había recuperado, pero las valoraciones las hago trimestralmente, tenga buenas o malas noticias.

A pesar de ser un inversor “aficionado”, intento ser lo más profesional posible. Sobre todo porque el primer cliente soy yo mismo. Y ese cliente, si os soy sincero, es muy, pero que muy, exigente.

“Energía. Constituye un 75% del trabajo. Si no tiene, sea amable.” Paul Arden

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¿Todas las empresas pequeñas (small caps) son una buena inversión? http://www.themoneyglory.com/es/2020/06/17/todas-las-empresas-pequenas-small-caps-son-una-buena-inversion/ http://www.themoneyglory.com/es/2020/06/17/todas-las-empresas-pequenas-small-caps-son-una-buena-inversion/#respond Wed, 17 Jun 2020 10:59:22 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51837 Small caps y pequeñas empresas. Estas son las cotizadas que en teoría se comportan mejor en bolsa. El éxito de las pequeñas capitalizadas ha sido rotundo en cuanto la recuperación del crack del coronavirus. Distintos informes han intentado convencer a los inversores particulares del potencial de las small caps, pero se han olvidado de explicar […]

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Small caps y pequeñas empresas. Estas son las cotizadas que en teoría se comportan mejor en bolsa. El éxito de las pequeñas capitalizadas ha sido rotundo en cuanto la recuperación del crack del coronavirus. Distintos informes han intentado convencer a los inversores particulares del potencial de las small caps, pero se han olvidado de explicar su debilidad: el bajo nivel de supervivencia.

“A Historic Opportunity in Small Cap Stocks” es un informe publicado por O’Shaughnessy Asset Management dónde demostraba que las small caps son las cotizadas con el mejor comportamiento. Sobre todo después de los mercados bajistas. Para el estudio, se comparaba la evolución de una muestra de pequeñas cotizadas con una de grandes, durante diferentes períodos de tiempo: uno, tres, cinco y diez años. En todas estas selecciones, el rendimiento de las small caps siempre es superior.

La frontera que separa una small cap del resto de empresas está poco definida. Según el portal Investopedia se clasifica como pequeña cotizada a todas aquellas compañías que tienen una capitalización de mercado de entre 300 millones y 2.000 millones de dólares. Por debajo de este nivel se encontrarían las mini caps. Y, por encima, las mid caps y big caps.

En la bolsa española estas medidas se quedan un poco grandes. Bankia tiene un valor de mercado de 2.828 millones de euros. Es uno de los principales bancos del país y forma parte del Ibex-35. Pero para algunas clasificaciones no está lejos de ser una empresa pequeña. En cambio, en el mercado continuo y en el mercado alternativo hay una larga lista de cotizadas que capitalizan por debajo de 300 millones de euros. Según la clasificación de Investopedia, la bolsa española estaría infestada de mini-caps.

El documento de O’Shaughnessy Asset Management no nos explica cuáles son los criterios que ha usado para crear su muestra de small caps. No sabemos cuál es su límite para designar una empresa en cada segmento. Otro detalle destacado: tampoco explica cuáles han sido los criterios para seleccionar el mismo número de empresas durante diez años seguidos. Durante este tiempo pueden haber pasado muchas cosas. La economía se transforma, las empresas cambian, algunas cotizadas se incorporan y algunas desaparecen. ¿Como han escogido una muestra de ‘n’ cotizadas durante diez años seguidos? ¿Han estudiado sólo aquellas que han resistido durante todo el tiempo?

Los índices bursátiles de small caps

Las empresas pequeñas y relativamente nuevas tienen más probabilidades de desaparecer durante un período de cinco años. Generalmente, su modelo de negocio es débil, deben construir sus ventajas competitivas y son puestas a prueva constantemente. En comparación con las grandes, tienen una menor esperanza de vida. Nassim N. Taleb lo atribuiría al efecto Lindy, como explica en su libro “Antifrágil”. Por esto, en situaciones extraordinarias como una crisis, estos negocios pueden caer fácilmente.

Imaginemos que invertimos en dos carteras (A y B), cada una formada por acciones de diez empresas diferentes. Para la cartera A estipulamos que sólo se pueden comprar empresas grandes. En cambio, para la cartera B, las directrices obligan invertir en small caps. Durante los próximos cinco años hay más posibilidades de que la cartera B tenga más bajas. Alguna cotizada solicitará el concurso de acreedores, alguna otra será liquidada y, tal vez, una compañía será absorbida. En cambio, en la cartera A habrá menos rotación.

Este ejemplo hipotético se observar en la práctica si comparamos la rotación de acciones del Ibex-35 con el Ibex MAB 15. El primer sería la cartera A, que recoge las 35 empresas más líquidas del parqué español. El Ibex MAB 15 sería la cartera B, que está formado por las 15 cotizadas con más negociación del Mercado Alternativo Bursátil (MAB). Si comparamos los dos índices, este último tiene una mayor rotación de activos. Y, actualmente, está formado por catorce componentes porque el decimoquinto presentó concurso de acreedores.

A pesar de esta rotación, el Ibex MAB 15 se ha comportado mejor que el Ibex-35. Desde el 1 de enero de 2016 el índice del Mercado Alternativo ha subido un 63,42%. Durante el mismo periodo, el Ibex-35 ha caído un 21,5%.

Esto significa que el selectivo del MAB lo ha hecho peor? A favor del Ibex-35 debemos decir que refleja mejor la evolución de las 35 empresas que lo forman. Durante los cuatro años de vida del Ibex MAB 15, este se ha modificado más veces y ha sufrido algunas bajas. Estas suspensiones, en lugar de registrarse como una pérdida por la totalidad como le pasaría a una cartera de inversiones, en el índice se ajustan.

Este tema lo traté en profundidad en “Criterios de selección para formar una cartera de inversión basada en empresas del Mercado Alternativo Bursátil (MAB)” publicado por el Institut d’Estudis Financers. Tanto el Ibex MAB 15 como el Ibex MAB All Shares no reflejan el comportamiento de una cartera de inversiones. Sino que son como cualquier selectivo: una media aritmética que ajusta sobra la marcha.

Una cartera B que tuviera el objetivo de replicar al Ibex MAB 15 lo tendría complicado. Cada vez que una cotizada fuera suspendida – por la solicitud de un concurso de acreedores, por ejemplo -, el inversor debería registrar una pérdida por el total de esa participación. En cambio, en el índice se haría un ajuste en el coeficiente según la parte que representaba la empresa desaparecida. Esto crearía una diferencia muy grande entre la cartera y el selectivo, ya que el primero debe asumir un 0% de rendimiento, mientras que en el segundo caso no se reconocen las pérdidas de esta posición. Simplemente, la cotizada desaparece del selectivo.

El inversor de la cartera B también debería tener en cuenta la alta rotación de sus componentes. Esto le obliga a comprar y vender constantemente, pagando una comisión por cada operación. Además, no debemos olvidar la dificultad de comprar todos los activos a los mismos precios teóricos que lo hacen los índices. Sobre todo en unos mercados tan poco líquidos.

El sesgo de supervivencia

Por otra parte, el informe de O’Shaugnessy sufre el problema del backtesting. Las estadísticas que comparan los rendimientos entre diferentes segmentos recogen los datos en un punto determinado en el tiempo. A partir de este, miran uno, tres o cinco años atrás. Esto implica que trabajan con las cotizadas que han llegado hasta el final, sin tener en cuenta las que se han quedado por el camino.

Esto es lo que se conoce como “sesgo de supervivencia”. Tanto en el cálculo de los rendimientos de las empresas grandes, como el de las empresas pequeñas, sólo se suman las cotizadas que han sobrevivido. Y la estadística que se muestra en el documento está sesgado, porque sólo nos muestra una parte de la foto. Teniendo en cuenta que la probabilidad de quiebra de las small caps es mayor, podemos intuir que los rendimientos de estas están sobrevalorados.

¿Small caps o empresas de calidad?

El crack de la bolsa provocado por el coronavirus alimentó la actividad en la negociación de acciones. También propició comentarios sobre la importancia de invertir en empresas pequeñas. Según la revisión de los índices y los cálculos basados en backtesting – mirando siempre atrás por el retrovisor-, su potencial es mayor.

Pero la caída del mes de marzo erosionó el precio de todas las compañías. No se olvidó de nadie. No sólo se hundieron las cotizadas que tenían un negocio afectado por la parada económica. También cayeron compañías como Coca-Cola o PayPal. El Dow Jones, con las mayores 30 compañías de Estados Unidos, se hundió un 30%.

En ese contexto había incendiarios que a través de LinkedIn recomendaban a inversores particulares y les decían: “Olvidad las grandes empresas, buscad entre las más pequeñas que ganaréis más”.

¿Como es posible que “los expertos” recomienden Oryzon, eDreams o DIA, cuando tienes Berkshire Hathaway a precio de saldo? La mejor empresa de seguros del mundo, dirigida por Warren Buffett, vale cuatro duros. Y, en cambio, el diario Expansión promocionaban una cadena de supermercados que ha cerrado más de doscientos establecimientos y con un consejo de administración inestable.

Para los inversores particulares, la bolsa es un mercado abierto con miles de posibilidades. Podemos invertir de Estados Unidos a la China, pasando por Europa. No hay que casarse con ningún perfil de inversión, ni con ningún tipo de activo financiero. ALGUNAS empresas pequeñas tienen un gran potencial, pero la mayoría se enfrentan a una larga lista de riesgos. En una situación de crack, jugar al inversor de calidad en small caps sirve más para hacerse el héroe que para ganar dinero.

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Hertz, de mejor idea del value investing al concurso de acreedores http://www.themoneyglory.com/es/2020/05/24/hertz-de-mejor-idea-del-value-investing-al-concurso-de-acreedores/ http://www.themoneyglory.com/es/2020/05/24/hertz-de-mejor-idea-del-value-investing-al-concurso-de-acreedores/#respond Sun, 24 May 2020 11:27:26 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51770 Hertz también cae víctima del coronavirus. Si la semana pasada fue J.C. Penney, este viernes la empresa de alquiler de coches anunció la suspensión de pagos. Se repite la misma historia; el cierre de establecimientos complica el pago de las deudas. Hace siete años que la empresa fue la protagonista de la “mejor idea de […]

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Hertz también cae víctima del coronavirus. Si la semana pasada fue J.C. Penney, este viernes la empresa de alquiler de coches anunció la suspensión de pagos. Se repite la misma historia; el cierre de establecimientos complica el pago de las deudas. Hace siete años que la empresa fue la protagonista de la “mejor idea de inversión” en un concurso de value investing, ahora es la estrella en su concurso de acreedores.

Hace años que Hertz Global Holdings lucha con una reestructuración y acumula 14.000 millones de dólares de deuda. Por esta razón la noticia no fue ninguna novedad. Aunque la compañía aumentaba ingresos cada año, también registraba pérdidas y dejaba escapar millones de dólares de la caja.

Hertz, la mejor idea de inversión

En 2013 nadie habría anticipado este final. Entonces, Stephen Lieu, Rahul Raymoulik y Richard Hunt, estudiantes de primer curso del MBA de la Universidad de Columbia, ganaron un premio de 100.000 dólares por una tesis de inversión en la compañía. Además de ganar el Pershing Square Challenge de Columbia, también tuvieron su reconocimiento en el Value Investing Congress.

El análisis consideraba que la bolsa infravaloraba a Hertz. Tanto su modelo de negocio, como los cambios marcados por la reciente adquisición de Dollar Thrifty. El documento eran 93 de páginas de justificaciones para comprar las acciones de Hertz.

El inversor Bill Ackman apostó por la compañía. Whitney Tilson invirtió y también Carl Icahn, que adquirió un perfil de activista. Inclusó yo compré acciones.

Hertz siguió una pequeña parte del guión que le habían escrito en ese informe. Separó el negocio de alquiler de bienes de equipo Herc Rentals, que también cotiza en bolsa. En cambio, se retrasó en diferentes presentaciones de resultados – seis meses en total – y luego anunció una revisión de la contabilidad. Desde la fecha de adquisición de Dollar Thrifty, en 2011, hasta el 2013. La mayoría de números con los que habían trabajado aquellos analistas pasaban a ser incorrectos.

Como dice el publicista Paul Arden en “Usted puede ser lo bueno que quiera ser”: “A CASI todo el mundo le gusta ganar premios. Los premios dan prestigio y el prestigio da beneficios. Pero no se fíe. Los premios los otorga un tribunal basándose en lo conocido. En otras palabra, basándose en lo que está de moda”. Por mucho value investing y contrarians que sean estos concursos, el jurado vota al más guapo, o a la más guapa. El informe mejor hecho, con más argumentos, etc. Pero no a la mejor inversión. Esto solo el tiempo lo puede decir.

En el caso de Hertz, tengo la impresión de que los únicos que ganaron fueron los tres estudiantes, que se llevaron los 100.000 dólares del premio.

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La estructura de la producción según la Economía Austriaca http://www.themoneyglory.com/es/2020/05/22/la-estructura-de-la-produccion-segun-la-economia-austriaca/ http://www.themoneyglory.com/es/2020/05/22/la-estructura-de-la-produccion-segun-la-economia-austriaca/#respond Fri, 22 May 2020 16:37:25 +0000 http://www.themoneyglory.com/?p=51761 El libro “The Structure of Production” recoge las teorías de las fases de la cadena de producción de la Economía Austriaca. El economista Mark Skousen analiza la estructura de los procesos productivos y la utiliza para criticar las políticas neoliberales. Mientras que los seguidores del Keynesianismo siempre han priorizado la demanda, los austriacos analizan las […]

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El libro “The Structure of Production” recoge las teorías de las fases de la cadena de producción de la Economía Austriaca. El economista Mark Skousen analiza la estructura de los procesos productivos y la utiliza para criticar las políticas neoliberales. Mientras que los seguidores del Keynesianismo siempre han priorizado la demanda, los austriacos analizan las características de la oferta. Este libro es más que teoría, para los analistas es el primer paso para entender la expansión y contracción de los ciclos económicos.

Cada cadena de producción está dividida por fases, según el tipo de proceso y el momento que se ejecuta en el tiempo de vida del producto. Desde la materia prima hasta su venta. Cada fase tiene una duración determinada y aporta un valor añadido a la cadena.

Según Skousen, comparar en igualdad de condiciones las características de una fase y otra es un error donde caen los economistas. La fase inicial de un proceso no tiene nada que ver con cuando el producto terminado se vende en la tienda. Por ejemplo, en las fases iniciales se requieren cantidades elevadas de inversión, la incertidumbre es más alta y los períodos de ejecución son más largos. En la práctica, montar un aserradero es más costoso que hacer de carpintero, en cambio los dos forman parte de la misma cadena.

En el libro también se introduce el concepto del roundabout. Es un concepto popularizado por el economista Eugen von Böhm-Bawerk, que también encontramos en otras publicaciones como en “The Dao of Capital” de Mark Spitznagel.

Detrás de este nombre tan pomposo se esconde una idea fundamental: la fabricación de cualquier producto es compleja. Desde una barra de pan hasta la fabricación de un microprocesador para instalar en una placa base. Sin “máquinas accesorias”, es imposible construir estos objetos. Sin un molino, no hay harina. Sin un soldador, no hay un circuito integrado.

La construcción de bienes complementarios permite participar en la producción de otros objetos. De aquí sale la idea de roundaboutness; para llegar a un sitio, primero tienes que dar antes una pequeña vuelta.

Cada fase aporta su valor añadido al producto acabado. Por esta razón, Skousen es partidario del Gross Output como un método de cálculo alternativo de la economía. Mientras que el Producto Interior Bruto (PIB) solo tiene en cuenta el valor de los productos y servicios acabados, Gross Output mide toda la actividad económica.

La economía austriaca contra Keynes

Siguiendo la línea austriaca, el libro es un ataque a las políticas neoliberales. ¿Por qué los gobiernos deben incentivar la demanda? ¿Por qué quieren que el consumidor “haga gasto”?

El ahorro está mal visto en la línea Keynesianista. En cambio, los seguidores de Hayek y Von Mises consideran que no sólo hay ahorradores. También hay trabajadores e inversores. O pueden ser todos los perfiles a la vez. Y no sólo deben consumir, también pueden invertir.

Una gran proporción de los ahorros encuentran su vía de escape mediante la inversión en empresas y nuevos proyectos. El problema es cuando los reguladores manipulan la economía, mediante la modificación de los tipos de interés. Los austriacos aburren estas modificaciones, que distancian las variables económicas de los equilibrios naturales del mercado.

Estas políticas alimentan la “sobreinversión” de los ahorros, que se traduce en el aumento de la capacidad de diferentes sectores, que son atractivos cuando los tipos de interés están modificados. En la cadena de la producción, esto representa que hay más inversiones en las fases iniciales, donde se necesita más capital y periodos de tiempo más largos.

El problema es cuando se reconducen las variables económicas a su estado natural. Cuando aumentan los tipos de interés, por ejemplo. Entonces aquellas inversiones que antes parecían beneficiosas ahora dejan de serlo. Y muchos emprendedores que antes contaban beneficios, ahora deben retirarse. Esto se traduce con una contracción del ciclo. Cuanto más intervenida está una economía, más largos y contundentes son los cambios de cada ciclo.

Como todos los libros de teoría económica, “The Structure of Production” es un hueso duro de roer. Sin embargo, lo considero imprescindible para ampliar la base de aquel inversor que quiera entender las dinámicas de los entornos económicos. Dicho esto, no está demás haber leído algo de literatura de la misma Escuela Económica. La introducción de Mark Spitznagel, per ejemplo, es fantástica.

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