Invertir en DNow, el Leroy Merlin del sector del petróleo

¿Es Distribution Now (Dnow) la inversión perfecta para aprovechar la recuperación del petróleo? Comparada con otras alternativas, la inversión en esta mayorista de material para la perforación podría beneficiarse del cambio de tendencia en el precio del crudo. Si es que hay cambio, por supuesto.

Hasta a principios de 2016, el incremento de la producción de petróleo provocó el descarrilamiento del sector energético. El precio del barril cayó de los 110 dólares hasta los 20, esta caída fue suficiente para provocar pérdidas y bancarrotas. Económicamente no es viable extraer petróleo. Los ingresos en la mayoría de situaciones geográficas no cubren la inversión inicial.

En la bolsa, ante esta situación los inversores no han perdonado. El pesimismo se ha extendido a diferentes sectores, sin ningún tipo de filtro. Tanto empresas renovables, como cotizadas con balances de situación impecables, todas han sido víctimas de la presión vendedora. El resultado han sido acciones tiradas de precio.

A partir de la base teórica que el mercado había tocado fondo, y que ni los países de la OPEP podían aguantar estos niveles de producción, empecé a buscar negocios susceptibles de cambiar de tendencia a partir del próximo año. Esta investigación me llevaba en un terreno peligroso y a contracorriente.

Mi primera parada, después de aplicar algunos filtros financieros, fue Western Refining.

La actividad principal de Western es el refino: obtención de derivados a partir del crudo. Con el paso de los años, a través de operaciones corporativas y la inversión propia, esta empresa se ha diversificado entre el sector midstream y el downstream de la industria energética. Además de refinar, sus ingresos provienen de dos cadenas de estaciones de servicio y la logística.

Comparado con la producción (upstream), las empresas de refinería pueden cubrirse contra la volatilidad de los precios de las materias primas y, además, son menos especulativas. En cambio, requieren mayores inversiones de capital.

Western Refining tiene una larga lista de limitaciones, según sus factores de riesgo publicados en los estados financieros. Su capacidad es limitada al crudo que le llega a las refinerías, debe crecer a través de adquisiciones y tiene un historial de pérdidas puntuales, en diferentes ejercicios, por el deterioro de su inmovilizado.

Este conjunto de características le hacían horrible por la situación incierta, de volatilidad, que están viviendo los mercados. Entonces, justo cuando abandoné este proyecto, me crucé con el nombre de Now Inc. (DNOW) en la carta a los inversores de The Fairholme Fund del gestor Bruce Berkowitz.

Los negocios complementarios de las euforias

Now Inc. es un empresa proveedora de componentes para la estructuras de producción, distribución y refino del petróleo. Su valor añadido más importante es el apoyo en la gestión de los inventarios de sus clientes.

La naturaleza de las actividades de Now Inc. le permite diversificarse en todo el ciclo de vida del petróleo, desde su extracción bajo tierra hasta la obtención del derivado. De alguna manera, uno de los pioneros de este tipo de servicios fue Samuel Brannan, el primer millonario de la fiebre del oro en California.

Brannan, fue un empresario de San Francisco y propietario del California Star, el primer diario de la ciudad. El año 1847 fue de los primeros en enterarse de que en la región del molino de John Sutter había oro, ya que sus trabajadores lo pagaban con pequeñas pepitas que recogían en ratos libres.

Ante la imposibilidad de publicar la noticia en su diario, ya que todos sus trabajadores ya estaban de camino a la mina, cambió de estrategia. Brannan compró todas las palas y picos que había disponibles y los puso a la venta en su tienda, después corrió por toda la ciudad gritando “Oro, oro”.

La euforia desatada a partir de entonces le permitió a Brannan ingresar 150.000 dólares en solo un mes y su aventura empresarial lo convirtió en una de las leyendas de la “quimera del oro”.

Igual que en Now Inc., su negocio se aprovechaba del boom de la producción minera que había en la región. Proporcionando los instrumentos necesarios para perforar, no sólo se beneficiaba de todos los que tenían algún interés bajo tierra, sino que además alimentaba esta euforia.

La situación financera de DNow

National Oilwell Varco usó un spin-off para separar su segmento de distribución de materiales, a principios de junio de 2014. La nueva empresa cotizada en la bolsa de Nueva York fue Now Inc. Esta operación siguió el mismo patrón de otras empresas petrolíferas, que aprovecharon el buen momento del sector para transformarse.

Marathon Oil separó su área de negocio de refino y marketing en la nueva empresa Marathon Petroleum. La multinacional ConocoPhilips hizo lo mismo con Philips 66, Murphy Oil con Murphy USA, para poner algunos ejemplos.

En aquellos momentos, estas operaciones eran muy bienvenidas. El precio del barril de petróleo subió tanto, que las operaciones complementarias podían permitirse el lujo de independizarse, con una buena bienvenida de la bolsa.

Pero, posiblemente la separación de Now Inc. no se hizo en el momentum adecuado. Según un análisis colgado en Value Investors Club, la preparación del spin-off llamó inmediatamente la atención del público. Diferentes analistas de inversores institucionales se interesaron por la operación e incluso JPM inició la cobertura del valor con un precio objetivo de 39 dólares por acción.

Cuando tradicionalmente, en estas situaciones, se espera la apatía o indiferencia del mercado.

Cotitzación de DNOW

En contra de las estimaciones de los analistas de JPM, las acciones de Now Inc. han caído aproximadamente un 60% en los últimos dos años. La tendencia de la cotización ha acompañado a los resultados de la empresa. La empresa cerró el ejercicio 2015 con 240 millones de dólares de pérdidas, equivalente a 2,24 dólares por acción.

A pesar de la mala imagen que se puede llevar a primera vista el inversor, el Free Cash Flow del mismo ejercicio ascendió a 313 millones de dólares, una vez descontados los gastos en capital. Según los precios de mercado actuales, el Free Cash Flow por Enterprise Value oscila alrededor de 10.

Según los resultados anuales, en este último ejercicio la empresa ha invertido 515 millones en adquisiciones de pequeñas empresas, aún así ha mantenido el balance saneado. La suma de las deudas con entidades de crédito y otras obligaciones fuera de balance no llegan hasta el 20% de sus recursos propios. Este bajo apalancamiento financiero permite confiar en la solidez de las actividades del grupo, aunque hay que seguirla de cerca.

Por otra parte, es evidente que el principal catalizador para que el negocio de Now Inc. vuelva a publicar cifras positivas es el cambio de tendencia en el precio de la materia prima. Es la única manera para que más productores vuelvan a llamar a la puerta. Entonces, como Sam Brannan con la fiebre del oro, tengan o no tengan éxito, los proveedores de equipos de perforación estarán allí para facilitarles el trabajo.

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