Graham Holdings 2: la compañía que no quiere Warren Buffett

Las relaciones financieras entre Warren Buffett y la familia Graham se rompieron después de la venta del Washington Post a Jeff Bezos. Para la comunidad financiera, la desinversión de Berkshire Hathaway del actual grupo Graham Holdings y la aparente pérdida de confianza de Buffet, fue una mala noticia. Tratándose de una inversión histórica, des de la época que Kahterine Graham dirigía el diario, ¿qué otros motivos tuvo el oráculo de Omaha para abandonar el proyecto?

Los resultados del grupo Graham Holdings registraron una evolución positiva en los últimos trimestres, tal como observamos en “Graham Holdings, más allá del Washington Post”. Aún así, muchas empresas y marcas conviven bajo un mismo grupo. Entre tantos segmentos, hay muchas dudas para resolver como, unas de las más importantes, ¿cuál es el valor de la suma del total de las partes o qué potencial tiene el futuro spin-off de Cable One.

Graham Holdings, la suma de las partes

La venta del histórico rotativo Washington Post a Jeff Bezos, dejó a Graham Holdings con tres áreas de negocio fundamentales: las operaciones de televisión por cable, los canales de televisión y los servicios educativos de la marca Kaplan.

Tanto la oferta de soporte educativo para varias escuelas y títulos específicos, como la industria de los medios de comunicación, están supervisados por el gobierno norteamericano. No pueden funcionar sin una concesión o una licencia previa. Este tipo de intangibles, que se listan en el balance de situación, son imprescindibles para la actividad de Graham Holdings y le garantizan un monopolio en unas áreas educativas o en una región para la retransmisión de contenidos.

A pesar de la similitud de algunas características de estas áreas, sus resultados financieros son completamente distintos:

Márgenes de Beneficios de Graham Holdings

Según esta tabla los márgenes operativos de la televisión son superiores a otras actividades; un 45,7% respecto un 21% y un 2,36%. “Las televisiones son fáciles de dirigir y dar diner rápido a sus amos”, decía Warren Buffett en la carta a a sus accionistas en el año 2007. Por este motivo no es sorprendente que Berkshire Hathaway intercambiase 1,6 millones de acciones de Graham Holdings para quedarse con el canal de televisión WPLG de Miami, asociada con el canal de contenidos nacionales Disney/ABC.

El precio para ejecutar esta operación fue de 364 millones de dólares, aproximadamente.

El Rendimiento de los Activos, uno de los datos relevantes calculados a partir de la información de la compañía, nos confirman el buen funcionamiento de los canales de televisión:

Rendiments Graham Holdings

Información de los últimos cuatro trimestres. Cantidades en Millares de Dólares.

Calcular el valor de mercado para cada una de las compañías, para ejecutar la Suma de las Partes, es una quimera que pocos analistas han hecho en profundidad con esta compañía. De hecho, según la revista Barron’s, Graham Holdings no la cubre ninguna casa de análisis profesional!

Particularmente, me gustó un ejercicio parecido que hizo Diego Gómez para calcular el valor de Softbank en su blog “Moats & Value Investing”. Él mismo me facilitó el enlace al análisis que hizo Boyar Research sobre Graham Holdings y que usaré de referencia.

Boyar debe ser una excepción que no contempla Barron’s. Boyar usa las previsiones del EBITDA de 2016 para estimar un valor total de 7.400 millones de dólares para la empresa, equivalente a 1.260 dólares por acción. Muy por encima de los 870 dólares del precio actual.

El cálculo es el resultado de la suma del valor de las tres divisiones, el dinero en efectivo y en inversiones líquidas y el descuento de la deuda y el plan de pensiones. Este es el detalle:

Boyar Research suma de les parts de Graham Holdings

Cantidades en Millares de Dólares, excepto “Per Share”

Elegir una previsión para ejecutar este cálculo es un factor que no me gusta. Según el documento de Boyar, aplican multiplicadores a las previsiones de 2016 para todos los elementos que usa del balance.

Eso, por ejemplo, supone que Graham Holdings conservará su dinero en efectivo hasta el año 2016, cuando actualmente lo está empleando en comprar otras empresas!

Me gusta más el punto de vista de la revista Barron’s, más conservador, que aplica los multiplicadores a los resultados de 2014 :

Barron's suma de les parts de Graham Holdings

Cantidades en Millares de Dólares, excepto “Per Share”

Según este cálculo, Graham Holdings vale 900 dólares, un 28% por debajo de las previsiones de Boyar. Este precio está muy ajustado con la cotización actual del grupo.

A pesar de las diferencias entre los dos cálculos, los dos escritos dejan de lado el valor de los Otros Negocios.

Estas pequeñas compañías, que representan una cartera de inversiones, registran la mitad de los ingresos del segmento de Televisión y, además, son un pozo sin fondo de inversiones. Entre el último escrito y este la compañía ha vuelto a la carga con la compra de SocialNewsDesk.

No es solo el punto de vista cuantitativo el que se debe tener en cuenta aquí, sino cualitativo. El conglomerado, antes exclusivamente de medios de comunicación, tiene una pequeña olla de experimentos donde esconde una variedad de negocios de los que ofrece muy poca información. No habla de precios de las transacciones, de ventas, ni pérdidas por desarrollo de proyectos.

Avaluar el valor de los Otros Negocios, lo que implica también analizar cuál es la estrategia que está ejecutando la familia Graham, es un componente que va más allá de los ratios.

Eso lo haré en un próximo escrito. Creo que descubrirlo también nos ayudará a entender el porqué “Cable One” se separa.

This post is also available in: Catalán

Copyright © 2014. Created by Meks. Powered by WordPress.