L’enfonsament de Civeo i anàlisi comparat amb DNow

Civeo i DistributionNOW són dos negocis que es podrien trobar a les portes de la recuperació, si el preu del barril de petroli aconsegueix reanimar les empreses del sector. Encara que comparteixen algunes característiques similars, ja que les dues marques treballen com empreses complementàries de la indústria del cru, en el seu anàlisi financer és on s’aprecien les diferències significatives.

Seguint el mateix procediment de Benjamin Graham en el llibre El Inversor Inteligente, en aquest escrit faig una comparació dels resultats, el balanç de situació i els ratios de Civeo i Distribution Now. Tot i que he invertit en les dos companyies, m’he focalitzat sobretot en la primera pels dubtes que ha anat alimentant des que va dividir-se de Oil International Services.

Civeo és una empresa fabricant i responsable d’allotjaments destinats als treballadors dels pous petrolífers i també de les mines. En aquests moments les seves activitats es desenvolupen per oferir serveis a clients que perforen a Canadà, Estats Units i Austràlia.

Per altra banda, DistributionNOW és un distribuidor de materials especialitzats per a les activitats de perforació i transport de les empreses petrolíferes. El valor afegit principal de DistributionNOW són els serveis de gestió d’estocs especialitzats.

És possible que els dos negocis comparteixin clients del sector energètic i, justament per aquest motiu, han sigut durament colpejades per la contracció de la industria petrolífera. Des de l’any 2012 fins el 2015, la facturació, els marges i els beneficis han baixat. Les seves accions, també. La última fotografia de les dades és la següent :

 

Civeo (CVEO)

Distribution Now (DNOW)

Cotització a 22/07/2016

1.55$

18.94$

Núm. Accions Diluïdes

106,814,000

107,000,000

Capitalització de Mercat

165,562,000$

2,026,580,000$

Enterprise Value

600,018,000$

1,953,580,000$

Enterprise Value / Acció

5.62$

18.26$

Valor Comptable / Acció

5.31$

12.79$

Vendes i Ingressos (TT)

442,012,000$

2,695,000,000$

EPS (TT)

-1.48$

-5.19$

EPS (2015)

-1.24$

-4.68$

EPS (2012)

1.70$

1.01$

Ratios:
EV / Beneficis (TT)

-3.80x

-3.52x

EV / Valor Comptable

1.06x

1.43x

EV / FCF (2015)

5.71x

21.95x

Actius Líquids / Passiu Circulant

1.08x

3.90x

Capital d'Explotació / Deute

0.06x

15.50x

Deute Financer / Fons Propis

77.07%

4.24%

Rendiments del Capital (2013)*

12.08%

11,19%

DistributionNOW és una empresa de 2.027 milions de dòlars que aguanta estoicament la tempesta de Wall StreetCiveo, en canvi, té una dimensió de 166 milions de dòlars, i ha registrat una caiguda èpica en els últims dos anys.

Just després d’executar l’spin-off, Civeo primer va decepcionar als inversors amb un “no” rotund de la directiva a la proposta de transformació en REIT, en contra de les recomanacions dels hedge funds Greenlight Capital i Jana Partners. La segona, va ser la decisió de traslladar la seu fiscal a Canadà. Per acabar-ho de rematar, les pèrdues dels últims anys han acabat per enfonsar l’acció; de 27 dòlars a 1,5 dòlars per acció, una caiguda d’un 95%.

L’enterprise value de Civeo – import més indicatiu que la capitalització de mercat -, és de 5,62 dòlars segons les dades del primer trimestre de 2016, degut al seu fort endeutament. Els passius financers sumaven un 77,07% dels fons propis de la companyia. No obstant, l’acció segueix barata. L’enterprise value és 1,06 vegades el valor comptable i 5,71 vegades el free cash flow registrat l’any 2015.

DistributionNOW, en canvi, compta amb la fortalesa financera que no té Civeo. El capital d’explotació és 15,5 vegades el deute financer acumulat. Aquest, que només sumava 55 milions de dòlars a 31 de març, només representava un 4,24% del capital social. La cotització, en canvi, és 21,95 vegades el free cash flow de l’últim any.

La disjuntiva entre les dues empreses es troba entre comprar una acció barata (Civeo) o un negoci amb la fortalesa necessària per aguantar un context complicat pel sector (DistributionNOW).

Les entranyes de Civeo

L’any 2013, l’últim exercici que les dues companyies van registrar un benefici d’explotació positiu abans de l’inici de la crisi del petroli, els rendiments del capital invertit van ser similars: Civeo va recuperar un 12,08% i DistributionNOW un 11,19%.

Segons aquestes xifres, Civeo seria la guanyadora destacada de la parella, i tindria tots els números per recuperar fàcilment amb més inversions. Però, aquesta rendibilitat no està ajustada a la realitat de l’any 2013, i tampoc al que va succeir els anys següents.

I ni l’equip directiu, ni el consell d’administració, s’han guanyat la confiança dels inversors, ja que les decisions executades fins ara han deteriorat el valor de l’acció i, en canvi, han incrementat generosament les seves remuneracions, amb els seus bonus.

Gràfic Cotització Civeo

Fins l’any 2014, Civeo era una àrea de negoci de Oil International States (OIS) i donava suport a les seves operacions i a altres empreses. El modus operandi , fins aquell exercici, era seguir el creixement del sector petrolífer amb una forta inversió en instal·lacions, com habitatges, restaurants, pels seus treballadors.

La inversió neta del capital entre el 2012 i el 2014 va estar al voltant dels 300 milions de dòlars, aproximadament un 25% de les seves vendes brutes.

La idea inicial de la separació de Civeo de OIS, pels hedge funds que donaven suport a la operació, era convertir la societat en un REIT. Si l’empresa invertia en habitatges, després hauria de distribuir els ingressos creats pels arrendaments, amb els avantatges fiscals que suposa transformar-se en aquest tipus de vehicle de inversió.

Però l’equip liderat per Bradley J. Dodson, president i CEO de l’empresa, va desestimar la idea i la va substituir per una domiciliació de la seu fiscal a Canadà. Els motius del canvi, que van costar 9,6 milions de dòlars, era el volum d’operacions que tenia en el país veí.

Aquestes decisions van ser contraproduents pel valor de l’acció, però el pitjor va ser la davallada imprevista del preu del barril de petroli, que va provocar el tancament de plataformes petrolíferes. Això va transformar els milions de dòlars d’inversió, que havia fet Civeo en facilities, en paper mullat.

Això ho demostren els ajustaments que ha fet l’empresa els anys següents. Entre l’any 2014 i 2015 Civeo ha registrat més de 413,4 milions de dòlars en deterioraments de immobles físics i fons de comerç (goodwill). Un 70% de les inversions netes dels dos exercicis anteriors.

Segons el proxy statement de Civeo, la mala previsió no ha sigut una raó de pes perquè es revisessin seriosament les compensacions dels directius. Tot i que es van rebaixar els salaris base, es van sumar més bonus no monetaris, per ajustar magnituds que poc van tenir a veure amb l’evolució del negoci, i altres compensacions

També es van afegir més directius: Frank C. Steininger, Michael L. Ridley i Allan D. Schoening. Això va incrementar els costos de la cúpula directiva; dels 2,9 milions als 6,5 milions de dòlars en qüestió de tres anys.

Sous Directors Civeo

A l’apartat “All Other Compensation” és on hi trobem les perles de les despeses a càrrec de l’equip de Bradley J. Dodson. A aquest President i CEO, l’empresa li paga la subscripció al gimnàs (club dues) a raó de 5.586 dòlars anuals. La “broma” de la domiciliació a Canadà també representa 18.412 dòlars que paga Civeo per l’impost sobre la renta de Dodson i 9.754 dòlars al vicepresident i director financer Frank C. Steininger.

A la nova incorporació, el canadenc Allan D. Schoening, Senior Vice President, a càrrec de recursos humans i seguretat, l’empresa l’hi va pagar el viatge nadalenc, dels Estats Units a Canadà, per valor de 15.709 dòlars, a més del impost de la renda de 35.995 dòlars i 90.392 dòlars pel lloguer de la seva nova residència.

Altres Ingressos Sous Civeo

Aquesta és una petita mostra de com les necessitats dels inversors d’una empresa no estan gens alineats amb els seus directors. Només el pagament de la subscripció al club de fitness de Dodson ja és motiu de queixa. La divisió del capital social és la última prova per endevinar cap on aniran els tiros:

Participació Accionistes Civeo

Cap dels executius de l’empresa disposa de més d’un 1% de Civeo, i el valor de mercat de les seves accions no arriba ni a la meitat d’un any del seu sou.

Schoening, la última incorporació per exemple, no tenia ni un duro invertit en una empresa que es va gastar més de 100.000 dòlars per a la seva incorporació, en viatges i lloguer de la casa. I no ho té difícil per incrementar la seva participació: les accions estan de saldo i serà per una bona raó!

This post is also available in: Castellà

Escriu un comentari

Copyright © 2014. Created by Meks. Powered by WordPress.