Dia 4: És l’hora dels resultats

Les notícies sobre els resultats financers són les que agraden més a Wall Street.

Tenen l’impacte necessari per dir, precipitadament, si un negoci és bo o dolent i donen el material necessari per omplir fulles de càlcul complexes amb el propòsit de llegir el futur dels negocis.

Jo he preferit deixar aquest punt pel final.

Abans, volia passar per l’anàlisi de composició del patrimoni de Abercrombie i ho vaig fer a “Value Investing Dia 3: On inverteixo amb Abercrombie”. Un cop hem entès quins són els recursos amb els que compta la companyia per treballar, entendrem millor els seus resultats.

Petits apunts sobre els resultats

Aquest és l’estat de Pèrdues i Guanys dels últims tres exercicis financers, del 2011 al 2013:

Estat de Pèrdues i Guanys

Què llegim a simple vista?

L’exercici 2013 va ser horrorós, comparat amb un any fantàstic com el 2012. El 2013 Abercrombie va registrar un Benefici Net (Net Income) de 54 milions de dòlars, una disminució de Vendes i també del Benefici Brut.

Entre les pitjors informacions que ens pot donar la companyia hi ha el fort descens de les vendes comparades. O, el que és el mateix, la diferència que hi ha entre el mateix número de botigues, any rere any. I han continuat disminuint durant el 2014 a un ritme mig d’un 10%.

Si triturem una mica les dades, veurem que el marge de beneficis bruts ha augmentat fins un 38%, però el rendiment del capital és, només, d’un 7%.

La primera suposició que podem realitzar, a partir d’aquests càlculs, és que la disminució del cost del producte, compensa la disminució de les vendes. Competir amb una estratègia de baixos costos no és precisament el millor avantatge competitiu per un Abercrombie & Fitch que pretén ser una marca etiquetada com casual luxury.

El Valor Potencial dels Beneficis

Ara, a buscar el preu de les accions!

Hi ha diverses opcions per calcular el preu d’una acció. Una és a través de comparacions entre participants del mateix sector i l’aplicació de múltiples, una altra i més coneguda entre els professionals és a través del Valor Actual Net dels Fluxos d’Efectiu

En aquesta ocasió seguiré la lliçó del professor Greenwald i utilitzaré el Valor Potencial dels Beneficis que són els Beneficis Ajustats dividits pel Cost del Capital, en aquest cas el Cost Mig Ponderat del Capital (el WACC)

Per arribar a trobar els Beneficis Ajustats hem de distingir la realitat econòmica de la comptabilitat.

Hem de detectar quins són els ingressos i pèrdues ajustats a l’activitat que executa l’empresa analitzada. De 80,8 milions de beneficis operatius, hi han càrrecs i beneficis puntuals que s’han de sumar, o descomptar d’aquesta xifra. S’han de “normalitzar” els resultats d’Abercrombie.

Per exemple, s’ha de revisar amb atenció la partida de depreciacions i amortitzacions. Retoca la companyia la depreciació dels actius físics amb l’objectiu de pagar menys impostos?

Segons els meus càlculs, la despesa per depreciació, que anoten a l’estat de fluxos d’efectiu, hauria de ser un 2% menor d’acord amb l’evolució dels actius físics (Property, Plant and Equipment). Això es modifica per trobar els resultats “reals”.

Un llibre de referència excel·lent que tracta amb detall aquest tipus d’ajustaments comptables és “Quality of Earnings” de Thornton L. O’glove.

Aquestes són les modificacions que he aplicat en els resultats de l’exercici 2013 de Abercrombie:

Valor Potencial dels Beneficis de Abercrombie

La mateixa empresa explica en l’Informe Anual que el Cost del Capital és d’un 11%. Els beneficis ajustats són 83 milions, que hem dividit pel WACC i al resultat li hem sumat l’Efectiu de Caixa que figura en el balanç de situació de 2013.

El Valor Potencial, segons aquest càlcul, és de 1.354 milions de dòlars o 17,51 dòlars per acció. Menor que el Valor de Reproducció dels Actius, que el Preu de Mercat i també que el Valor Comptable. 

A simple vista les xifres ens diuen que l’empresa està fent les coses malament.

Però això no és una sentència definitiva per Abercrombie, i molt menys ara que el conseller executiu ha marxat. Sabem que la marca no funciona bé, és cara segons els seu Valor de Reproducció, i el potencial dels beneficis és pitjor. Això, en canvi, no descarta la possible teoria de la Turnaround story. Pot Abercrombie canviar el rumb del seu projecte gràcies a una nova direcció i a la intervenció dels inversors majoritaris?

Aquest anàlisi requereix un salt qualitatiu que implica un anàlisi d’estratègia; s’ha de comparar la cadena de roba amb altres participants de la mateixa indústria retail i seguir trimestre a trimestre la seva evolució.De moment, les xifres només m’han donat motius per abandonar-la com una inversió immediata i per això no la incorporaré a la cartera.

No és el valor amagat, la “estrella”, que buscava el primer dia. Però, qui sap si fa els deures per convertir-se en una gran marca…

EXERCICI

No tots els beneficis registrats al Pèrdues i Guanys d’un sol exercici es repetiran l’any següent. Per això s’han d’ajustar els resultats, d’acord amb la “realitat econòmica”, i realitzar posteriorment el càlcul del Valor Potencial dels Beneficis.

És més gran el Valor Potencial dels Beneficis que el preu actual? És superior al Valor de Reproducció?

És l’hora de presentar les primeres conclusions.

This post is also available in: Castellà

One Comment

Leave a comment

Escriu un comentari

Copyright © 2014. Created by Meks. Powered by WordPress.