Dia 3: On inverteixo amb Abercrombie?

Jerseis Marca AbercrombieHe recopilat els informes anuals, he llegit notícies i he revisat alguna presentació.

En definitiva, he absorbit les dades suficients com per dir que conec una mica més Abercrombie & Fitch, des de l’últim escrit “Value Investing Dia 2: Comença la investigació”.

Ara mateix, sóc un possible inversor.

Això sona interessant, quasi important, però com jo n’hi ha milers que poden fer el mateix. Qui sap si m’apuntaré al grup dels més espavilats, o només formaré part d’un ramat conduït per les expectatives sense fonament.

Començo a analitzar Abercrombie, venedor també de Hollister, marques que són conegudes.

No és un negoci discret que s’encarrega de la distribució de residus o gestiona serveis de transport com Radiant Logistics. Les samarretes amb el logo d’Abercrombie són la millor publicitat de la companyia. 

Aquest nom conegut té més atracció que altres cotitzades i inflar el seu preu.

Llegint el proxy statement de la companyia m’adono que no som els primers a arribar en aquestes accions; hi ha fons de inversió que ens esperen.

El mes d’abril Invesco tenia una participació del capital d’un 13%; Blackrock una inversió d’un 9,29% i The Vanguard Group un 5,74%. Evidentment, amb Abercrombie no estem descobrint les Amèriques. Fins i tot, el hedge fund Engaged Capital va aconseguir introduir quatre directors a la cúpula directiva.

És possible que aquestes mateixes institucions financeres hagin aconseguit fer fora al controvertit conseller delegat Mike Jeffries. Una decisió que el mercat va aplaudir amb un augment de la cotització d’un 8%.

No sé si ho podem atribuir a la casualitat, però el 3 de desembre dos presidents de la companyia, Christo E. Angelides i Fran Horowitz, també van informar d’operacions de compra d’accions de la companyia i està publicat a l’activitat dels insiders de la SEC. Hauran obtingut un benefici substanciós del canvi corporatiu.

Amb aquestes dades és aviat per extreure conclusions, però em sembla que hem entrat en una zona de guerra.

Sabem el que comprem?

Arriba el moment de posar en pràctica les dades.

Abercrombie cotitza al voltant de 28 dòlars, una capitalització de mercat de 2.166 milions de dòlars si utilitzem les 77,4 milions d’accions diluïdes dels últims estats financers.

El Valor d’Empresa (Enterprise Value) suma 2.195 milions de dòlars.

El Valor Comptable de la companyia és de 18,03 dòlars.

Els professors Benjamin Graham i David L. Dodd van introduir el Valor de Liquidació; un concepte conservador pensat en el context d’una borsa sacsejada pels efectes de la depressió dels anys 30. Serveix, principalment, per calcular el valor que tindria una empresa si els seus propietaris se’n volguessin desfer.

Segons els mateixos autors, el valor dels Actius Circulants proporciona una mesura aproximada del Valor de Liquidació.  Els Actius Circulants d’Abercrombie sumen 1.136 milions, 14,69 dòlars per acció. Quasi la meitat que la seva cotització.

Però aquesta informació poques coses ens diu, a part que si el negoci fes fallida ens podríem arribar a quedar 14 dòlars per una acció que en val 28 dòlars al mercat de capitals.

Per aquesta raó utilitzaré la perspectiva del professor Bruce Greenwald i buscaré el Valor de Reproducció dels Actius.

Valor de reproducció dels actius de Abercrombie

A Bruce Greenwald no li agrada massa treballar amb probabilitats, ni amb el “i si”, que constitueix la base d’alguns anàlisis. Per això a les seves classes de Columbia, explica el Valor de Reproducció dels Actius que es basa en “saber el que estàs comprant”.

És la interpretació que exposava a “Què compro quan inverteixo en una acció?”

El resultat del càlcul de Greenwald és l’import que costaria aixecar un projecte, des de zero, semblant a l’empresa que estem analitzant. O, el que és el mateix, el cost de reproduir els actius d’Abercrombie.

Segons la última radiografia del balanç de situació, quin seria el cost de copiar aquest negoci?

Balanç de Situació de Abercrombie

Per aconseguir-ho, hem d’ajustar els resultats a preu de mercat, esborrar els que no siguin d’utilitat, i afegir els que siguin necessaris.

El Valor Net (el NAV) serà la diferència entre l’Actiu i el Passiu. Després, d’aquest resultat, descomptaré els elements “extres” que no serveixin exclusivament pel funcionament del negoci.

Per aquesta exposició i els càlculs, m’he ajudat de l’exemple que va publicar Csinvesting sobre la marca de roba Liz Claiborne.

Aquest és un petit esbós dels ajustaments que he realitzat:Actius Ajustats de Abercrombie

Passius Ajustats d'Abercrombie

Aquí entra en joc el “cercle de competència” que comentàvem. Com més es coneix el desenvolupament d’una industria, amb més precisió es poden manipular aquests imports.

Per calcular el cost de desenvolupar una marca com Abercrombie, 476,2 milions de dòlars a l’exemple, és aproximadament el cost en Màrqueting i Publicitat d’Abercrombie dels últims cinc anys. He descomptat també 12,6 milions de dòlars de crèdits fiscals corresponents a les pèrdues operatives i que caduquen l’any 2016.

En el cas dels terrenys, les propietats, no he estat gaire detallista. Totes les botigues són llogades, els immobles en propietat corresponen als centres de distribució.

Aquestes xifres les he ajustat d’acord amb que el valor dels immobles són superiors a les dades publicades, habitualment. Mentre que la maquinària o, en aquest cas, la construcció de les botigues, estan per sota del cost registrat.

Com ja he comentat, és només un esbós que requereix més dedicació.

Per aquests ajustament correspon un Valor de Reproducció de 2.094 milions de dòlars, un cop descomptats 300,7 milions de caixa, que són excedents pel funcionament del negoci durant el primer any de vida.

Segons aquests càlculs, podem replicar Abercrombie per 27,06 dòlars l’acció. Al mercat costa 28 dòlars i, en canvi, el seu valor comptable és de 18 dòlars.

Això ens dóna una senyal de que les accions de la marca de roba no són barates. Si les compréssim, formaríem part de la multitud esbojarrada que ho compra als més espavilats de la classe?

Encara hem de comprovar el Valor del Potencial de Beneficis per confirmar-ho.

EXERCICI

Buscar el valor de reproducció a partir del màxim de dades possibles.

Invertir no és matemàtica pura. És un art liberal, on a vegades el més important és la creativitat per interpretar les xifres i extrapolar-les.

Quant pot costar reproduir una cadena de botigues com Abercrombie?

Segueix a “Value Investing Dia 4: És l’hora dels resultats”

This post is also available in: Castellà

Copyright © 2014. Created by Meks. Powered by WordPress.